ECB nečekaně ponechal sazbu beze změny
Navzdory očekáváním snížení zaujala rada guvernérů v čele s Lagardeovou vyčkávací postoj kvůli růstu mezd v eurozóně. Euro posílilo na $1,105.
Analytický rozbor: Sazba ECB zůstala na místě – obrat, který si nikdo nevšiml
[Podstata]: co se skutečně děje
Média troubí o „nečekaném rozhodnutí“ ECB ponechat sazbu na úrovni 2,00 % (depozitní sazba), ale skutečná podstata dění je mnohem hlubší a znepokojivější. Na zasedání 30. dubna 2026, o kterém se nyní znovu mluví v souvislosti s červnovými očekáváními, došlo k tektonickému posunu v komunikaci centrální banky. Christine Lagardeová veřejně přiznala to, co se mnozí báli vyslovit: „Ekonomika eurozóny se odchýlila od základního scénáře.“
To není jen řečnická figura. Je to oficiální přiznání, že všechny prognózy, na kterých byla postavena politika ECB za poslední rok a půl, lze hodit do koše. V březnu 2026 centrální banka představila dva scénáře – základní a pesimistický. Nyní, po pouhém měsíci a půl, je jasné: žijeme podle pesimistického scénáře a základní zůstal v minulosti.
Ironií osudu je, že ECB ponechal sazbu na místě právě tehdy, když se již vytvořily všechny důvody pro její zvýšení. Inflace v eurozóně zrychlila na 3,0 % – maximální úroveň od podzimu 2023. Ceny energií vyletěly nahoru: ropa Brent se vyšplhala nad $126 za barel – maximum za čtyři roky. A přesto rada guvernérů jednomyslně hlasovala pro zachování sazby, ačkoli podle Lagardeové „podrobně a hluboce diskutovala o možnosti zvýšení“.
Proč tedy nezvýšili? Odpověď šokuje svou upřímností: „ještě nemáme dostatek informací.“ ECB se ocitl v pasti nejistoty, ze které není zřejmé východisko. Válka na Blízkém východě a blokáda Hormuzského průlivu trvají již dva měsíce a nikdo neví, jak dlouho to potrvá. Zvyšovat sazby nyní znamená prohlubovat hospodářský pokles. Nezvyšovat znamená riskovat roztočení inflační spirály.
Chronologie a kontext
Rozhodnutí ECB z 30. dubna 2026 se stalo zlomovým okamžikem, jehož důsledky pozorujeme dodnes. Toho dne rada guvernérů ponechala depozitní sazbu na úrovni 2,00 %, kde je od června 2025. Lagardeová však dala jasný signál: červnové zasedání bude okamžikem, kdy se vše může změnit.
Následujících šest týdnů bylo označeno jako „vhodný čas“ pro posouzení stavu ekonomiky na základě ověřených a aktualizovaných dat. A nyní, na začátku června 2026, jsme se k tomuto okamžiku přiblížili. UBS, jedna z předních evropských bank, očekává zvýšení sazby o 25 bazických bodů na 2,25 % na zasedání 11. června. To je již prakticky „hotová věc“ – trh započítal tento scénář s pravděpodobností blízkou 100 %.
Ale důležitější otázka je, co bude po červnu. Podle Reuters, odvolávajícího se na zdroje v ECB, může centrální banka potřebovat zvýšit sazbu „nejméně dvakrát“ v tomto roce. To otevírá dveře pro tři zvýšení – scénář, který trhy již částečně započítávají do cen, přičemž zohledňují asi 56 bazických bodů zpřísnění do prosince 2026.
Přitom na dubnovém zasedání bylo přijato zásadní rozhodnutí, na které se nyní téměř nevzpomíná: ECB bude jednat „zasedání od zasedání“ (meeting-by-meeting approach), bez jakýchkoli závazků ohledně načasování a velikosti změn. To znamená, že každý další krok bude pro trhy překvapením – a ne nutně směrem nahoru. Lagardeová dokonce prohlásila, že „všechny možnosti – zvýšení, snížení, zachování – zůstávají na stole“.
A zde začíná to nejzajímavější. Na jedné straně všichni mluví o zvýšení v červnu. Na druhé straně Lagardeová veřejně prohlašuje, že může dojít i ke snížení. To není jen rétorika. Je to přiznání, že ECB sám nechápe, kam se ekonomika ubírá. První čtvrtletí 2026 vykázalo růst HDP pouze o 0,1 % – prakticky stagnaci. Pokud bude druhé čtvrtletí podobné, jakékoli řeči o zvyšování sazeb se stanou ekonomickou sebevraždou.
Kdo vyhrává a kdo prohrává
Vítězové č. 1: držitelé eura (EUR). Navzdory nejistotě euro posílilo na $1,105 [kontext uživatele]. Stalo se tak ze dvou důvodů. Zaprvé, očekávání zvýšení sazby v červnu činí euro atraktivnějším pro carry trade – investoři nakupují eura, aby pak investovali do evropských dluhových nástrojů s rostoucím výnosem. Zadruhé, americký dolar oslabil kvůli vlastní nejistotě kolem Fedu [kontext uživatele]. Technicky se euro nyní nachází na klíčové úrovni $1,1050 – průraz výše otevře cestu k $1,1090-1,1130, pokles pod vrátí pár k $1,1000.
Vítězové č. 2: evropské banky, zejména v Německu a Francii. Deutsche Bank, BNP Paribas, UniCredit a další velcí hráči vydělávají na úrokovém spreadu mezi tím, za co získávají vklady (blízko nule) a za co poskytují úvěry (vázáno na sazbu ECB). Čím vyšší sazba, tím širší spread a vyšší zisk. Po dvou letech stabilní sazby 2,00 % se zisky bank stabilizovaly. Zvýšení v červnu dá nový impuls.
Vítězové č. 3: dovozci energetických zdrojů v eurozóně (nepřímo). Vysoká sazba posiluje euro a silné euro zlevňuje dovoz denominovaný v dolarech, včetně ropy a plynu. Eurozóna dováží asi 90 % spotřebované ropy a 80 % plynu. Každých 5 centů posílení eura vůči dolaru šetří evropské ekonomice miliardy eur na dovozu. To je jeden z argumentů „pro“ zvýšení sazby, který se téměř neprobírá veřejně.
Poražení č. 1: evropští vývozci automobilů, strojů a zařízení. Volkswagen, Mercedes-Benz, BMW, Siemens – všichni získávají významnou část příjmů mimo eurozónu v dolarech, juanech a jiných měnách. Posílení eura o 5-7 % (z $1,04 na začátku roku 2025 na $1,10-1,11 nyní) přímo snižuje jejich příjmy v přepočtu na eura a stlačuje marže. Pokud euro bude dále růst, tyto společnosti budou muset buď zvýšit ceny na vnějších trzích (ztrácející podíl), nebo se smířit s poklesem zisku.
Poražení č. 2: dlužníci s pohyblivou sazbou – domácnosti a malé podniky. V eurozóně je výrazně méně fixních hypotečních sazeb než v USA. Většina evropských hypotečních úvěrů je vázána na Euribor, který sleduje sazbu ECB s mírným zpožděním. Zvýšení sazby o 25-75 bazických bodů zvýší měsíční splátky milionů rodin o €100-300 měsíčně. V podmínkách, kdy růst mezd zpomalil na 2,5 % v prvním čtvrtletí 2026, to bude vážná rána pro spotřebitelské výdaje.
Poražení č. 3: vlády periferních zemí eurozóny – Itálie, Řecko, Španělsko. Tyto země mají vysokou úroveň státního dluhu denominovaného v eurech. Výnosy jejich dluhopisů (spread vůči německým bundům) jsou citlivé na sazbu ECB. V dubnu 2026 se desetileté italské BTP obchodovaly s výnosem kolem 4,2 % oproti 2,5 % u německých bundů – spread 170 bazických bodů. Zvýšení sazby ECB zvýší základní výnos a spread se může rozšířit, pokud se trhy začnou obávat schopnosti těchto zemí obsluhovat dluh.
Co média nedopovídají
Neočividný insight č. 1: růst mezd zpomalil na 2,5 %, a to mění vše. 22. května 2026 byla zveřejněna data o vyjednaných mzdách v eurozóně za první čtvrtletí. Růst činil 2,5 % – výrazně méně než revidovaných 2,9 % v předchozím čtvrtletí a více než dvakrát méně než vrchol v roce 2024 (5,6 %).
To je kritická informace, kterou téměř nikdo z novinářů nespojuje s rozhodnutím ECB. Proč? Protože hlavním strachem centrálních bank po celém světě není samotná inflace, ale inflační spirála „ceny – mzdy – ceny“. Když pracovníci požadují zvýšení mezd kvůli růstu cen a firmy zvyšují ceny, aby pokryly růst mezd, je téměř nemožné tento kruh přerušit.
Data o mzdách ukazují: v Evropě není inflační spirála. Růst mezd zpomaluje, navzdory zrychlení inflace na 3 %. To znamená, že současný inflační výkyv je čistě energetický, způsobený válkou na Blízkém východě, nikoli vnitřními strukturálními faktory. A to radikálně mění logiku ECB. Zvyšovat sazbu, aby bojovala s energetickou inflací, je jako léčit bolest hlavy amputací nohy. Energetický šok pomine (nebo nepomine) bez ohledu na to, co ECB dělá s úrokovými sazbami.
Neočividný insight č. 2: ECB prochází procesem změny vedení, a to ovlivňuje rozhodnutí. Christine Lagardeová opustí post v roce 2027 a jejím nástupcem se s největší pravděpodobností stane Isabel Schnabelová, současná členka výkonné rady ECB. Existuje však právní problém: členové výkonné rady jsou jmenováni na neobnovitelné osmileté období. Schnabelová již tuto funkci zastává a pro její jmenování předsedkyní bude zapotřebí změna výkladu Smlouvy o EU.
Proč je to důležité pro současnou politiku? Protože Lagardeová, vědoma si, že je to její poslední rok u kormidla, se snaží nevytvářet problémy pro nástupce. Agresivní zvyšování sazeb nyní, které by mohlo vést k recesi v roce 2027, by bylo „otráveným dárkem“ pro Schnabelovou. Lagardeová proto bude jednat maximálně opatrně, i když data budou vyžadovat zpřísnění. To je politický, nikoli ekonomický faktor, a nikdo o něm otevřeně nemluví.
Neočividný insight č. 3: podniky v eurozóně již započítaly růst prodejních cen o 3,5 % v následujících 12 měsících. Průzkum ECB provedený v prvním čtvrtletí 2026 ukázal, že firmy očekávají růst svých prodejních cen v průměru o 3,5 % během roku. V předchozím průzkumu tento ukazatel činil 2,9 %. Ještě výrazněji se změnila očekávání ohledně nákladů na energii a další zdroje – z 3,6 % na 5,8 %.
Tomu se říká „inflační očekávání podniků“ a je to jeden z klíčových indikátorů, které ECB sleduje. Když firmy očekávají růst cen, začnou je zvyšovat předem, čímž vytvářejí sebenaplňující se proroctví. Ve stavebnictví dosáhl očekávaný růst prodejních cen 4,2 %, v obchodě 3,8 %, ve službách 3,7 %.
Je tu však jedna nuance, které si téměř nikdo nevšímá. Očekávání ohledně mezd ve stejném průzkumu klesla – z 3,1 % na 2,8 %. To plně koreluje s oficiálními údaji o vyjednaných mzdách (+2,5 %). Podniky chtějí zvýšit ceny, ale nejsou ochotny zvyšovat mzdy. To je recept na stlačení reálných příjmů obyvatelstva a v důsledku toho na pokles spotřebitelské poptávky. ECB se ocitl mezi kladivem inflačních očekávání podniků a kovadlinou klesajících reálných příjmů obyvatelstva. A žádný z těchto jevů úroková sazba neléčí.
Prognóza: následujících 30 dní a 90 dní
30 dní (do začátku července 2026): Klíčovou událostí je zasedání ECB 11. června. Zvýšení sazby o 25 bazických bodů na 2,25 % je prakticky zaručeno. To je již započítáno v ceně eura a evropských akcií, takže reakce trhů bude záviset nikoli na samotném zvýšení, ale na signálech ohledně budoucích kroků.
Pokud Lagardeová naznačí druhé zvýšení v červenci nebo září (jak očekává UBS), euro by mohlo posílit na $1,11-1,12. Pokud zaujme vyčkávací postoj s odkazem na zpomalení růstu mezd a stagnaci HDP, euro by se mohlo korigovat k $1,09-1,10. Druhý scénář je podle mého názoru pravděpodobnější – Lagardeová nechce svazovat ruce sobě ani nástupci.
Hlavním rizikem v tomto měsíci je geopolitika. Pokud jednání mezi USA a Íránem o odblokování Hormuzského průlivu přinesou výsledek, cena ropy by se mohla zřítit ze současných úrovní ($90-100 za Brent) na $70-75. To by snížilo inflační tlak a dalo ECB důvod k pauze ve zvyšování. Pokud jednání selžou a cena ropy se vrátí na $120+, sazba by mohla být zvýšena rovnou o 50 bazických bodů.
90 dní (do září 2026): Zde jsou možné dva zásadně odlišné scénáře. Základní scénář (pravděpodobnost 60 %): ECB zvyšuje sazbu v červnu o 25 b.b. a poté si dává pauzu do září, aby vyhodnotil účinek. Sazba zůstává na úrovni 2,25 % do konce léta. Euro konsoliduje v rozmezí $1,09-1,12. Inflace začíná zpomalovat s tím, jak se stabilizují ceny energií.
Jestřábí scénář (pravděpodobnost 30 %): pokud válka na Blízkém východě bude pokračovat a ceny ropy zůstanou nad $110 za barel, ECB bude nucen zvýšit sazbu na 2,50-2,75 % do konce léta. To povede k posílení eura na $1,13-1,15, ale zasáhne evropskou ekonomiku, která už tak sotva dýchá (růst HDP 0,1 % v prvním čtvrtletí, prognóza UBS na rok 2026 – pouze 0,7 %).
Holubičí scénář (pravděpodobnost 10 %): ekonomika eurozóny vstupuje do recese (dvě čtvrtletí záporného růstu po sobě) a ECB nejen že nezvyšuje sazbu, ale začíná diskutovat o jejím snížení. V tomto scénáři euro padá na $1,05-1,07. Zatím je to nepravděpodobné, ale nelze to vyloučit – PMI eurozóny za květen již ukazuje na prudký ekonomický pokles.
Prognóza redakce
Aktivum: Euro/dolar (EUR/USD). Směr: Konsolidace s rostoucím sklonem v nejbližších 24-72 hodinách před zasedáním 11. června. Klíčové úrovně: podpora – $1,1000, $1,1050; rezistence – $1,1090, $1,1130. Míra jistoty: střední (55-60 %). Hlavní riziko: pokud v nejbližších dnech přijdou údaje o dalším zpomalení ekonomiky eurozóny (např. slabý PMI nebo pokles maloobchodních tržeb), trhy by mohly zapochybovat o schopnosti ECB zvýšit sazbu i v červnu, což by vyvolalo pád eura k $1,09. Zasedání ECB 11. června bude klíčovým hybatelem – doporučuje se zdržet se otevírání velkých pozic do jeho výsledků.
— Editorial Team
