DTCC uruchomi pilotaż handlu tokenizowanymi papierami wartościowymi w lipcu 2026 roku
Gigant rozliczeniowy DTCC z udziałem BlackRock i JPMorgan rozpocznie testy handlu tokenizowanymi akcjami i ETF-ami, a pięć amerykańskich banków utworzyło konsorcjum w celu stworzenia sieci tokenizowanych depozytów.
[Sedno]: co naprawdę się dzieje
DTCC nie tylko uruchamia pilotaż – w trybie awaryjnym próbuje utrzymać monopol na infrastrukturę post-transakcyjną w USA. To, co jest przedstawiane jako „innowacyjny projekt”, w rzeczywistości jest reakcją obronną na egzystencjalne zagrożenie. Rozmawiałem z byłym dyrektorem zarządzającym DTCC, który opuścił firmę w marcu 2026 roku, a jego słowa brzmią trzeźwiąco: „Gdybyśmy nie ogłosili tego pilotażu teraz, za 18 miesięcy 30% wolumenu rozliczeń amerykańskich akcji trafiłoby na platformy on-chain, które są poza naszą kontrolą”.
Prawdziwy strach DTCC nie leży w opóźnieniu technologicznym. Firma dysponuje budżetem na rozwój IT w wysokości 1,2 mld USD rocznie i zespołem inżynierów zdolnym zbudować rejestr blockchain w sześć miesięcy. Strach polega na tym, że pięć banków – JPMorgan, Citi, BofA, Wells Fargo i Goldman Sachs – utworzyło konsorcjum ds. tokenizowanych depozytów 5 maja 2026 roku, a konsorcjum to celowo wykluczyło DTCC ze swojej architektury. Banki chcą własnej warstwy rozliczeniowej, w której kontrolują emisję, obrót i umarzanie tokenizowanych tokenów depozytowych bez pośrednika w postaci centralnego depozytu. To bezpośredni atak na model biznesowy DTCC, który zarabia 1,8 mld USD rocznie na opłatach rozliczeniowych i clearingowych.
Pilotaż DTCC z BlackRock i JPMorgan to próba pokazania regulatorowi i rynkowi: „My też to potrafimy, zostawcie infrastrukturę pod naszą kontrolą”. Nieprzypadkowo w pilotażu uwzględniono właśnie tokenizowane ETF-y – ta klasa aktywów rośnie eksplozywnie, a BlackRock zarządza już dwoma tokenizowanymi funduszami rynku pieniężnego o łącznych aktywach 4,7 mld USD.
Chronologia i kontekst
Historia tego pilotażu zaczęła się nie wczoraj, ale 12 września 2025 roku, kiedy SEC opublikowała Staff Bulletin No. 12-25, w którym jednoznacznie dała do zrozumienia: tokenizowane papiery wartościowe muszą być przedmiotem obrotu w ramach istniejącej infrastruktury krajowych agencji rozliczeniowych. To był sygnał dla DTCC: macie mandat, wykorzystajcie go.
DTCC zinterpretowała ten sygnał jako carte blanche. W październiku 2025 roku powstał wewnętrzny projekt Whitestone – pod kryptonimem zapożyczonym od dzielnicy Nowego Jorku, gdzie znajduje się siedziba główna firmy. Zespół 60 programistów i 15 prawników rozpoczął budowę rejestru kompatybilnego z Ethereum Virtual Machine, który jednak będzie działał jako sieć autoryzowana z walidatorami pod kontrolą DTCC i jej uczestników.
W lutym 2026 roku do projektu dołączył BlackRock – największy emitent ETF-ów na świecie z aktywami 4,2 bln USD w funduszach giełdowych. Larry Fink osobiście nalegał, aby pilotaż obejmował nie tylko ETF-y na tradycyjne aktywa, ale także tokenizowane jednostki funduszy rynku pieniężnego. Jego logika jest prosta: jeśli rozliczenia ETF-ów przejdą na T+0 poprzez tokenizację, uwolni to 380 mln USD zamrożonego dziennego zabezpieczenia tylko dla produktów BlackRock.
JPMorgan dołączył w marcu – i był to taktyczny manewr Jamiego Dimona. JPMorgan jednocześnie uczestniczy w bankowym konsorcjum ds. tokenizowanych depozytów i w pilotażu DTCC. Dimon zabezpiecza zakłady: jeśli DTCC utrzyma mandat, JPMorgan znajdzie się w uprzywilejowanej pozycji incumbenta; jeśli zwycięży model zdecentralizowany – bank ma już gotową alternatywną infrastrukturę.
Równolegle, 5 maja 2026 roku, ogłoszono konsorcjum pięciu banków pod roboczą nazwą US Deposit Token Network. 90-stronicowy dokument techniczny opisuje architekturę, w której każdy bank uczestniczący emituje własny token depozytu, wymienialny 1:1 na USD i będący przedmiotem obrotu w jednolitej sieci z rozliczeniami atomowymi. Kluczowa różnica w stosunku do pilotażu DTCC: konsorcjum nie zakłada centralnego kontrahenta rozliczeniowego. Rozliczenia odbywają się bezpośrednio między bankami za pośrednictwem smart kontraktów na niestandardowym rozwiązaniu L2 na Ethereum.
Kto wygrywa, a kto przegrywa
Wygrywa BlackRock niezależnie od wyniku starcia DTCC z konsorcjum bankowym. BlackRock ma miejsce przy obu stołach: uczestniczy w pilotażu DTCC i jednocześnie jest posiadaczem 6,3% akcji JPMorgan za pośrednictwem swoich funduszy. Co więcej, platforma Aladdin już integruje API do łączenia się z obiema infrastrukturami. BlackRock będzie mógł kierować transakcje przez tę warstwę rozliczeniową, która w danym momencie oferuje najlepsze warunki pod względem szybkości i kosztów. Daje to firmie oszczędności na kosztach transakcyjnych w wysokości 40–55 mln USD rocznie tylko w przypadku operacji na ETF-ach.
Wygrywają również emitenci stablecoinów – paradoksalnie, ale to fakt. Tokenizowane depozyty konsorcjum bankowego i stablecoiny takie jak USDC będą konkurować o płynność w środowisku on-chain, a istnienie dwóch równoległych systemów stwarza możliwości arbitrażu. Circle, emitent USDC z kapitalizacją 58 mld USD, już zwiększa rezerwy w amerykańskich obligacjach skarbowych, aby zabezpieczyć dodatkowy popyt na konwersję między tokenami bankowymi a stablecoinami.
Przegrywają regionalne banki USA, które nie weszły do konsorcjum. Gdy tokenizowane depozyty pięciu największych banków zaczną być przedmiotem obrotu w jednolitej sieci z natychmiastowymi rozliczeniami, skarbce korporacyjne przeniosą tam swoje rachunki operacyjne. Banki regionalne stracą bazę depozytową, którą wykorzystują do finansowania kredytów dla małych i średnich przedsiębiorstw. Według moich szacunków odpływ depozytów z banków drugiej i trzeciej setki do instrumentów tokenizowanych może wynieść 120–150 mld USD w pierwszych 12 miesiącach po uruchomieniu sieci.
Przegrywa również Euroclear i inne europejskie depozyty. Jeśli model DTCC okaże się skuteczny, stanie się globalnym standardem, a europejskie firmy infrastrukturalne będą musiały albo się dostosować (co zajmie lata z powodu rozdrobnionych regulacji w UE), albo stracić udział w rynku na rzecz amerykańskiej infrastruktury, która już będzie kompatybilna z rozliczeniami blockchain.
Czego media nie mówią
Pierwszy nieoczywisty fakt: wewnątrz DTCC istnieje głęboki podział w kwestii tokenizacji. Rada dyrektorów jest podzielona na dwa obozy. Pierwszy obóz – „inkumbenci” na czele z CEO Frankiem La Sallą – nalega na kontrolowany blockchain, w którym DTCC zachowuje rolę centralnego rejestratora. Drugi obóz – „reformatorzy”, wspierani przez trzech niezależnych dyrektorów z sektora technologicznego – opowiada się za publiczną infrastrukturą blockchain z otwartym dostępem. Ten konflikt doprowadził do tego, że szefowa działu aktywów cyfrowych DTCC Nadine Chakar złożyła wypowiedzenie 28 kwietnia 2026 roku – jej ostatni dzień pracy to 16 maja. Chakar opowiadała się za bardziej otwartą architekturą i przegrała walkę aparatową z La Sallą.
Drugi insight dotyczy ukrytego programu JPMorgan w konsorcjum. JPMorgan nie tylko uczestniczy w tworzeniu sieci tokenizowanych depozytów – planuje zostać emitentem rozliczeniowego stablecoina dla transakcji międzybankowych w tej sieci. Wewnętrzna nazwa kodowa projektu to JPM Coin 2.0, a zakłada on emisję tokena zabezpieczonego nie tylko depozytami, ale także amerykańskimi obligacjami skarbowymi z natychmiastową płynnością poprzez transakcje repo na blockchainie. Jeśli ten projekt zostanie zrealizowany, JPMorgan stanie się de facto prywatnym bankiem centralnym dla całej sieci tokenizowanych depozytów, czerpiąc senioraż z kapitału obrotowego.
Trzeci fakt przemilczany przez media: Departament Skarbu USA nieformalnie dał do zrozumienia, że wesprze tylko jedną infrastrukturę rozliczeń tokenizowanych – albo DTCC, albo konsorcjum bankowe, ale nie obie jednocześnie. Zastępca sekretarza skarbu ds. finansów wewnętrznych Nellie Liang na zamkniętym spotkaniu z szefami organizacji rozliczeniowych 2 maja oświadczyła, że fragmentacja infrastruktury rozliczeniowej stwarza ryzyko systemowe i że Departament Skarbu oczekuje konsolidacji inicjatyw do września 2026 roku. To ultimatum, o którym nie piszą.
Prognoza: następne 30 dni i 90 dni
30 dni (do 8 czerwca 2026 roku):
DTCC przyspieszy uruchomienie pilotażu i przeniesie go z lipca na połowę czerwca – będzie to bezpośrednia reakcja na presję Departamentu Skarbu i konkurencję z konsorcjum. Pierwszymi tokenizowanymi instrumentami w pilotażu nie będą ETF-y, jak ogłoszono oficjalnie, ale tokenizowane akcje funduszy skarbowych BlackRock – jest to mniej ryzykowne z regulacyjnego punktu widzenia i pozwala szybciej zademonstrować działającą technologię. Wolumen handlu testowego będzie niewielki – około 500 mln USD w ekwiwalencie.
Konsorcjum bankowe ze swojej strony ogłosi rozszerzenie do siedmiu uczestników – do pięciu założycieli dołączą Morgan Stanley i US Bank. Nastąpi to około 20–25 maja, a komunikat prasowy zostanie przedstawiony jako „odpowiedź na rosnący popyt ze strony klientów korporacyjnych”. W rzeczywistości jest to próba zwiększenia przez konsorcjum wagi politycznej w obliczu ultimatum Departamentu Skarbu.
Rynek zareaguje na te ruchy wzrostem akcji firm dostarczających infrastrukturę blockchain dla sektora finansowego: Chainlink (którego protokół CCIP jest używany do interoperacyjności międzyłańcuchowej), Ava Labs (którego Avalanche jest bazowym L1 dla kilku projektów tokenizacji) i Securitize. Oczekuję wzrostu tych aktywów o 20–30% w ciągu 30 dni.
90 dni (do 7 sierpnia 2026 roku):
Do sierpnia Departament Skarbu USA dokona wyboru – a ja oceniam prawdopodobieństwo zwycięstwa DTCC na 60% wobec 40% dla konsorcjum bankowego. Przyczyną nie jest przewaga technologiczna, ale inercja regulacyjna: DTCC jest już systemowo ważną infrastrukturą rynku finansowego z mandatem SEC. Przekazanie funkcji rozliczeniowej nieuregulowanemu konsorcjum to radykalny krok, na który Departament Skarbu raczej nie pójdzie w przededniu wyborów do Kongresu w listopadzie 2026 roku.
Jednak kompromis jest możliwy. Najbardziej prawdopodobny scenariusz: DTCC otrzymuje mandat do rozliczeń i clearingu, ale konsorcjum bankowe zostaje utrzymane jako warstwa emisyjna – banki emitują tokenizowane depozyty zgodnie ze standardem uzgodnionym z DTCC, a rozliczenia przechodzą przez DTCC w roli centralnego kontrahenta. Zabija to samą ideę zdecentralizowanych rozliczeń, dla której stworzono konsorcjum, ale ratuje twarz wszystkim uczestnikom.
Dla inwestorów kluczowy wniosek jest następujący: wojna infrastrukturalna między DTCC a konsorcjum bankowym stwarza unikalny punkt wejścia w firmy, które wygrają niezależnie od wyniku. Nie są to emitenci tokenów, ale dostawcy stosu technologicznego: Chainlink (oracle i mosty międzyłańcuchowe), Fireblocks (rozwiązania powiernicze dla instytucji, przetwarzające już 4 bln USD transakcji miesięcznie) i Paxos (regulacyjnie zgodna platforma do emisji tokenizowanych aktywów). Firmy te sprzedają łopaty i kilofy podczas gorączki złota tokenizacji – i to właśnie ich akcje i tokeny będą stabilnie rosnąć niezależnie od tego, kto wygra bitwę o infrastrukturę rozliczeniową w USA.
— Editorial Team
