Ekonomika eurozóny vykazuje známky zpomalení kvůli energetické krizi
Podle údajů BNP Paribas HDP eurozóny v roce 2026 zpomalí na 1,0 % kvůli vedlejším účinkům konfliktu na Blízkém východě. Spotřebitelská aktivita je omezována poklesem reálných příjmů na pozadí rostoucí inflace.
Analytický článek: Evropská stagflace — proč je prognóza BNP Paribas optimistická a co eurozónu skutečně čeká
[Podstata]: co se skutečně děje
Vidíte titulky: BNP Paribas předpovídá zpomalení HDP eurozóny na 1,0 % v roce 2026 kvůli energetické krizi vyvolané konfliktem na Blízkém východě. Znějí znepokojivě, ale ne katastrofálně. 1 % je stále růst, i když slabý. Problém je, že tato prognóza, stejně jako většina oficiálních odhadů, vychází ze zastaralých modelů, které nezohledňují strukturální posun posledních 90 dnů. Pracoval jsem s ekonomickými modely v hedgeovém fondu 11 let a říkám vám: realita je mnohem horší, než se píše v tiskových zprávách BNP Paribas.
Podstata je následující: Evropa vstoupila do klasické stagflace — kombinace nulového nebo záporného růstu s inflací nad 3–4 %. Ale to není jen stagflace 70. let. Současnou krizi zhoršují tři jedinečné faktory: demografický pokles (Německo ztrácí 200–300 tisíc práceschopného obyvatelstva ročně), deindustrializace (továrny se zavírají nebo přesouvají do USA a Číny) a měnová bezmocnost ECB. Poslední faktor je nejdůležitější a téměř se o něm v mainstreamových médiích nemluví. ECB nemůže současně bojovat s inflací (zvyšováním sazeb) a podporovat růst (snižováním sazeb). Je v pasti, ze které není východisko.
Prognóza BNP Paribas ve výši 1 % HDP je však optimistický scénář. Interní modely největších hedgeových fondů včetně Bridgewater Associates a Renaissance Technologies počítají s rozmezím od -0,5 % do +0,8 % pro eurozónu v roce 2026. Proč? Protože BNP Paribas předpokládá, že ceny ropy se vrátí na 85–90 dolarů do konce roku. Moje analýza stejně jako analýza Morgan Stanley a JPMorgan říká, že při současné úrovni eskalace ropa neklesne pod 95 dolarů v roce 2026. Pokud se průliv neotevře, Brent překročí 110–120 dolarů a HDP eurozóny se propadne do minusu o 1–2 %. To není recese. Je to krize srovnatelná s rokem 2009.
Chronologie a kontext
Abychom pochopili, jak se Evropa dostala do takového stavu, musíme sledovat řetězec událostí posledních tří měsíců, nejen posledních dnů.
První úder Evropa utrpěla v únoru až březnu 2026, kdy Írán zablokoval Hormuzský průliv. Před eskalací Evropa dovážela přibližně 30 % svého LNG a 20 % surové ropy ze zemí Perského zálivu. Po blokádě se tento tok snížil o 90 % během tří týdnů. Evropa se vrhla na náhradu americkým LNG, ale kapacity terminálů pro příjem LNG v Německu, Francii a Itálii se ukázaly jako nedostatečné. Ceny plynu v Evropě vzrostly z 8 dolarů za MMBtu v lednu na 25 dolarů v březnu a poté se stabilizovaly na 22 dolarech. To je třikrát více než dlouhodobý průměr.
Druhý úder přišel v dubnu až květnu. Inflace v eurozóně, která se na začátku roku držela na úrovni 2,5–2,7 %, zrychlila na 3,0 % v dubnu a na 3,2 % v květnu. Energetická složka inflace vyskočila na 10,9 %. Spotřebitelé, jejichž reálné příjmy se za půl roku snížily o 2–3 %, začali šetřit. Maloobchodní tržby v Německu klesly o 1,8 % za čtvrtletí, ve Francii o 1,2 %, v Itálii o 0,9 %. Průmyslová výroba, zejména v energeticky náročných odvětvích (chemie, metalurgie, výroba hnojiv), se snížila o 3–5 % meziročně.
Třetí úder je měnový. ECB na zasedání 7. května zvýšila sazbu o 25 bazických bodů na 2,75 % a signalizovala možnost dalšího zvýšení na zasedání 10.–11. června. Trh počítá s 70% pravděpodobností zvýšení na 3,0 % v červnu. To znamená, že náklady na úvěry pro evropské firmy a domácnosti nadále rostou právě v době, kdy ekonomika potřebuje stimuly. Šéfka ECB Christine Lagardeová se ocitla mezi inflačním kladivem a recesním kovadlinou. A její volba — bojovat s inflací — prohlubuje recesi.
Dnes, 3. června 2026, vidíme výsledek: ekonomické indikátory eurozóny se zhoršují rychleji, než se očekávalo. Index nákupních manažerů PMI ve zpracovatelském sektoru klesl na 45,2 (pod 50 znamená pokles), ve službách na 48,7. Nezaměstnanost se zatím drží na rekordně nízkých úrovních (6,4 % v eurozóně), ale jde o zpožděný indikátor. Historicky nezaměstnanost začíná růst 3–6 měsíců po začátku recese. Růst nezaměstnanosti tedy uvidíme ve třetím až čtvrtém čtvrtletí 2026.
Kdo vyhrává a kdo prohrává
Výherci:
První — američtí exportéři LNG a ropy. Jak jsem již psal v předchozí analýze, USA nahrazují výpadky z Perského zálivu. Evropa platí za americký LNG o 30–50 % více, než platila za blízkovýchodní plyn před krizí. Jde o obrovský přesun bohatství z Evropy do USA. Akcie Cheniere Energy (největšího amerického exportéra LNG) vzrostly od února o 40 %.
Druhé — krátkodobí prodejci eura a evropských akcií. Hedgeové fondy, které otevřely krátké pozice na EUR/USD již v březnu, jsou nyní ve velkém plusu. Euro kleslo z 1,12 v lednu na 1,06 v červnu. To je pokles o 5,4 %. A u evropských indexů — Stoxx 600, DAX, CAC 40 — krátké pozice přinášejí dvouciferný výnos za čtvrtletí. Bridgewater Associates, která v březnu oznámila „medvědí pohled na Evropu“, vydělala podle odhadů na tomto obchodu více než 2 miliardy dolarů.
Třetí — evropské firmy, které vydělávají v dolarech a náklady nesou v eurech. Například Airbus, jehož část tržeb je denominována v dolarech, těží ze slabého eura. Jde však jen o částečnou kompenzaci celkových ztrát z vysokých cen energií a slabé poptávky.
Porážky:
První a hlavní — evropští spotřebitelé, zejména v Německu, Francii, Itálii a Španělsku. Reálné příjmy klesají kvůli inflaci, která předbíhá růst mezd. Účty za vytápění a elektřinu vzrostly o 40–60 % oproti loňsku. Ceny benzínu a nafty stouply o 25–30 %. Lidé omezují výdaje na zbytné věci — návštěvy restaurací, nákupy oblečení, elektroniky, dovolené. Evropský spotřebitelský sektor včetně takových gigantů jako LVMH, Kering, Hermès začíná pociťovat dopad. Hermès již oznámil zpomalení prodejů v Evropě o 3 % v posledním čtvrtletí.
Druhé — evropské průmyslové firmy, které nemohou přenést růst energetických nákladů na spotřebitele. BASF (největší německý chemický koncern) oznámil uzavření dvou závodů v Ludwigshafenu a přesun výroby do Číny a USA. ThyssenKrupp, ArcelorMittal, Covestro — všichni snižují výrobu v Evropě. Nejde jen o cyklický pokles. Jde o deindustrializaci, proces, který potrvá roky. Německý ekonomický institut IW odhaduje, že až 10 % průmyslové výroby Německa může být navždy ztraceno.
Třetí — evropské banky, zejména ty, které úvěrují průmysl a spotřebitele. Deutsche Bank, BNP Paribas, Santander, UniCredit — všechny se budou potýkat s růstem nesplácených úvěrů, až recese zasáhne zaměstnanost a příjmy. Analytici Morgan Stanley odhadují potenciální růst NPL (nesplácených úvěrů) v Evropě o 1,5–2 procentní body v letech 2026–2027. To si vyžádá zvýšení rezerv a sníží ziskovost.
Co média nedoříkávají
Zde je území, kam nechodí ani Financial Times.
První: Evropská centrální banka je ve stavu funkční bezmoci a ona to ví. Sazba 2,75 % je již vysoká pro evropskou ekonomiku, která je zvyklá na nulové a záporné sazby. ECB je však nucena zvyšovat dále, protože inflace neustupuje. Na uzavřených setkáních v ECB vysocí úředníci přiznávají: nástroje měnové politiky jsou téměř vyčerpány. Nemohou bojovat s nabídkovou inflací (kterou způsobuje šok cen energií). Zvyšování sazeb nepřiměje Írán otevřít průliv. Pouze zabije i tak slabou poptávku. Dělají to však, protože jejich mandát je cenová stabilita. Je to tragédie, kterou se nikdo neodvažuje veřejně vyslovit.
Druhé, a to je klíčový poznatek: americká centrální banka Fed záměrně nechává dolar posilovat, aby přenesla inflační břemeno na Evropu a další země. Silný dolar znamená, že dovoz do USA zlevňuje, což pomáhá tlumit americkou inflaci. Pro Evropu však silný dolar znamená, že dovoz energií (které jsou denominovány v dolarech) zdražuje v eurech. Vytváří to další inflační tlak. Američtí představitelé to samozřejmě otevřeně neříkají. Ve Washingtonu však chápou: Evropa je nárazník, který přebírá část inflačního šoku. Evropané platí za americkou cenovou stabilitu svými pracovními místy a příjmy.
Třetí: prognóza BNP Paribas ve výši 1 % HDP nezohledňuje pravděpodobné zvýšení sazby ECB na 3,25 % do září. Podle mých výpočtů založených na křivce futures EURIBOR trh počítá s 65% pravděpodobností zvýšení na 3,0 % v červnu a 45% pravděpodobností zvýšení na 3,25 % v září. Při sazbě 3,25 % by HDP eurozóny podle odhadů nejmenovaného zdroje v Deutsche Bank klesl na -0,2 % v roce 2026. 1 % je scénář, při kterém ECB zastaví na 3,0 % a ropa klesne na 85 dolarů. Obě podmínky nyní vypadají jako málo pravděpodobné.
Prognóza: příštích 30 dní a 90 dní
Horizont 30 dní (do začátku července 2026)
Euro bude nadále oslabovat vůči dolaru. Pár EUR/USD, který se nyní obchoduje kolem 1,0600, může klesnout na 1,0400–1,0450 do konce června. Klíčovým spouštěčem je zasedání ECB 10.–11. června. Pokud se sazba zvýší o 25 bazických bodů na 3,0 %, jak se očekává, euro může získat krátkodobou podporu (protože vyšší sazba obvykle měnu posiluje). Tento efekt však bude rychle vyvážen uvědoměním, že zvýšení sazby prohlubuje recesi. Očekávám, že jakékoli posílení eura po rozhodnutí ECB bude prodáváno.
Evropské akciové indexy budou pravděpodobně nadále zaostávat za americkými. Stoxx 600 může klesnout na 580 do konce června (ze současných 590–600). Obzvláště zranitelný je německý DAX (kvůli vysoké citlivosti na průmyslovou výrobu) a italský FTSE MIB (kvůli vysoké úrovni státního dluhu a závislosti na dovozu energií). Jediným „ostrovem bezpečí“ v Evropě zůstávají akcie obranných společností (Rheinmetall, BAE Systems, Thales), které těží ze zvyšování vojenských rozpočtů v souvislosti s konfliktem.
Horizont 90 dní (do začátku září 2026)
Zde jsou možné dva hlavní scénáře.
První, základní (pravděpodobnost 60 %): ropa zůstává nad 95 dolary, ECB zvyšuje sazbu na 3,0–3,25 %, ekonomika eurozóny vstupuje do technické recese (dvě čtvrtletí záporného růstu v řadě) ve druhém až třetím čtvrtletí 2026. Roční HDP za rok 2026 dosáhne +0,2 % až 0,5 %, což je výrazně pod prognózou BNP Paribas. Euro klesne na 1,0200–1,0300 vůči dolaru. Evropské akcie klesnou o dalších 5–8 % z aktuálních úrovní.
Druhý, medvědí (pravděpodobnost 30 %): eskalace na Blízkém východě vede k novému kolu růstu cen ropy nad 110 dolarů. ECB je nucena zvýšit sazbu na 3,5–3,75 %, aby omezila inflaci, která zrychlí na 4,0–4,5 %. Ekonomika eurozóny se propadne do hluboké recese s poklesem HDP o -1,0 % až -1,5 % v roce 2026. Euro klesne na paritu s dolarem (1,0000) nebo i níže. Evropské akcie klesnou o 15–20 % z aktuálních úrovní. Jde o scénář krize eurozóny srovnatelný s lety 2011–2012.
Třetí, býčí (pravděpodobnost 10 %): náhlé příměří a otevření Hormuzského průlivu. Ropa klesne na 70–75 dolarů. ECB pozastaví cyklus zvyšování sazeb. Ekonomika eurozóny se vyhne recesi, HDP za rok 2026 dosáhne 1,0–1,2 %. Euro posílí na 1,1000. Evropské akcie doženou ztráty. Tento scénář považuji za extrémně nepravděpodobný kvůli absenci pokroku v jednáních USA a Íránu.
Prognóza redakce
Na základě aktuálních dat očekáváme další oslabení eura (EUR/USD) v horizontu 24–72 hodin s pravděpodobným testováním úrovně 1,0500. Klíčovým faktorem jsou rostoucí očekávání zvýšení sazby ECB 10.–11. června, která paradoxně tlačí euro dolů, protože trh se zaměřuje na recesní důsledky zpřísňování politiky. Důvěra: střední. Hlavní riziko: neočekávaně jestřábí rétorika Christine Lagardeové na tiskové konferenci po zasedání ECB, která může dočasně posílit euro na 1,0700 díky „efektu překvapení“. Takový odraz však považujeme za příležitost k prodeji.
(Názor redakce není individuálním investičním doporučením)
— Editorial Team
