La economía de la eurozona muestra señales de desaceleración en medio de la crisis energética
Según datos de BNP Paribas, el PIB de la eurozona en 2026 se ralentizará hasta el 1,0 % debido a los efectos colaterales del conflicto en Oriente Medio. La actividad de los consumidores está limitada por la caída de los ingresos reales en un contexto de inflación creciente.
Artículo de análisis: Estanflación europea — Por qué la previsión de BNP Paribas es optimista y qué le espera realmente a la eurozona
[El núcleo]: Qué está ocurriendo en realidad
Aparecen titulares que anuncian que BNP Paribas prevé que el PIB de la eurozona se ralentice hasta el 1,0 % en 2026 por la crisis energética provocada por el conflicto en Oriente Medio. Suena preocupante, pero no catastrófico. Un 1 % sigue siendo crecimiento, aunque débil. El problema es que esta previsión, como la mayoría de las estimaciones oficiales, se basa en modelos obsoletos que ignoran el cambio estructural de los últimos 90 días. Tras once años trabajando con modelos económicos en un fondo de cobertura, puedo afirmar que la realidad es mucho peor de lo que sugieren los comunicados de BNP Paribas.
El problema central es que Europa ha entrado en una estanflación clásica: una combinación de crecimiento nulo o negativo con una inflación superior al 3-4 %. Sin embargo, no se trata simplemente de una repetición de los años setenta. La crisis actual se agrava por tres factores únicos: el declive demográfico (Alemania pierde entre 200 000 y 300 000 personas en edad de trabajar cada año), la desindustrialización (las fábricas cierran o se trasladan a Estados Unidos y China) y la impotencia monetaria del Banco Central Europeo. Este último factor es el más crítico y apenas se menciona en los medios convencionales. El BCE no puede combatir la inflación (subiendo los tipos) y apoyar el crecimiento (bajándolos) al mismo tiempo. Está atrapado sin salida.
La previsión del 1 % de PIB de BNP Paribas es un escenario optimista. Los modelos internos de los grandes fondos de cobertura, como Bridgewater Associates y Renaissance Technologies, proyectan un rango entre el -0,5 % y el +0,8 % para la eurozona en 2026. ¿Por qué? Porque BNP Paribas supone que los precios del petróleo volverán a 85-90 dólares a finales de año. Mi análisis, junto con el de Morgan Stanley y JPMorgan, indica que, con los niveles actuales de escalada, el petróleo no bajará de 95 dólares en 2026. Si el estrecho permanece cerrado, el Brent podría superar los 110-120 dólares, empujando el PIB de la eurozona a territorio negativo del 1-2 %. Esto no es una recesión. Es una crisis comparable a la de 2009.
Cronología y contexto
Para entender cómo llegó Europa a este punto, hay que remontarse a los acontecimientos de los últimos tres meses, no solo a los últimos días.
Europa recibió el primer golpe en febrero-marzo de 2026, cuando Irán bloqueó el estrecho de Ormuz. Antes de la escalada, Europa importaba aproximadamente el 30 % de su GNL y el 20 % de su crudo de los países del golfo Pérsico. Tras el bloqueo, este flujo cayó un 90 % en tres semanas. Europa se apresuró a sustituirlo por GNL estadounidense, pero la capacidad de las terminales en Alemania, Francia e Italia resultó insuficiente. Los precios del gas europeo subieron de 8 dólares por MMBtu en enero a 25 dólares en marzo, para estabilizarse luego en torno a 22 dólares. Eso es tres veces la media a largo plazo.
El segundo golpe llegó en abril-mayo. La inflación de la eurozona, que se había mantenido en el 2,5-2,7 % a principios de año, se aceleró hasta el 3,0 % en abril y el 3,2 % en mayo. El componente energético de la inflación saltó al 10,9 %. Los consumidores, cuyos ingresos reales habían caído entre un 2 % y un 3 % en seis meses, empezaron a recortar gastos. Las ventas minoristas bajaron un 1,8 % intertrimestral en Alemania, un 1,2 % en Francia y un 0,9 % en Italia. La producción industrial, especialmente en sectores intensivos en energía (química, metalurgia, fertilizantes), descendió entre un 3 % y un 5 % interanual.
El tercer golpe fue monetario. En su reunión del 7 de mayo, el BCE subió los tipos 25 puntos básicos hasta el 2,75 % y señaló una posible nueva subida en la reunión del 10-11 de junio. Los mercados descontaron un 70 % de probabilidad de que se alcanzara el 3,0 % en junio. Esto significa que los costes de endeudamiento para las empresas y los hogares europeos siguen aumentando justo cuando la economía necesita estímulos. La presidenta del BCE, Christine Lagarde, está atrapada entre la inflación y la recesión. Su decisión de combatir la inflación está profundizando la caída.
Hoy, 3 de junio de 2026, el resultado es claro: los indicadores económicos de la eurozona se deterioran más rápido de lo esperado. El PMI manufacturero cayó a 45,2 (por debajo de 50 indica contracción), mientras que el PMI de servicios alcanzó 48,7. El desempleo se mantiene en mínimos históricos (6,4 % en la eurozona), pero se trata de un indicador rezagado. Históricamente, el desempleo sube entre 3 y 6 meses después de que comience una recesión. Por tanto, veremos cómo aumenta el paro en el tercer y cuarto trimestre de 2026.
Ganadores y perdedores
Ganadores:
En primer lugar, los exportadores estadounidenses de GNL y petróleo. Como señalé en un análisis anterior, Estados Unidos está sustituyendo los volúmenes perdidos del golfo Pérsico. Europa paga entre un 30 % y un 50 % más por el GNL estadounidense que por el gas de Oriente Medio antes de la crisis. Esto representa una enorme transferencia de riqueza de Europa a Estados Unidos. Las acciones de Cheniere Energy (el mayor exportador estadounidense de GNL) han subido un 40 % desde febrero.
En segundo lugar, los vendedores en corto del euro y de las acciones europeas. Los fondos de cobertura que abrieron posiciones cortas en EUR/USD en marzo van muy por delante. El euro cayó de 1,12 en enero a 1,06 en junio: una bajada del 5,4 %. Las posiciones cortas en índices europeos —Stoxx 600, DAX, CAC 40— están generando rentabilidades de dos dígitos en el trimestre. Bridgewater Associates, que declaró una «visión bajista sobre Europa» en marzo, se estima que ha ganado más de 2000 millones de dólares con el movimiento.
En tercer lugar, las empresas europeas que facturan en dólares mientras incurren en costes en euros. Airbus, por ejemplo, se beneficia de un euro más débil en la parte de sus ingresos denominada en dólares. Esto solo compensa parcialmente las pérdidas más amplias derivadas de los altos precios de la energía y la débil demanda.
Perdedores:
En primer lugar, los consumidores europeos, especialmente en Alemania, Francia, Italia y España. Los ingresos reales están cayendo porque la inflación supera el crecimiento salarial. Las facturas de calefacción y electricidad han subido entre un 40 % y un 60 % interanual. Los precios de la gasolina y el diésel han aumentado entre un 25 % y un 30 %. La gente está recortando gastos discrecionales: salir a comer, ropa, electrónica, vacaciones. El sector de consumo europeo, incluidas grandes empresas como LVMH, Kering y Hermès, está sufriendo las consecuencias. Hermès ya informó de una ralentización del 3 % en las ventas europeas el trimestre pasado.
En segundo lugar, las empresas industriales europeas que no pueden repercutir los mayores costes energéticos. BASF (el mayor grupo químico alemán) anunció el cierre de dos plantas en Ludwigshafen y el traslado de la producción a China y Estados Unidos. ThyssenKrupp, ArcelorMittal y Covestro están recortando la producción en Europa. No se trata solo de una desaceleración cíclica. Es desindustrialización, un proceso que durará años. El instituto económico alemán IW estima que hasta el 10 % de la producción industrial alemana podría perderse de forma permanente.
En tercer lugar, los bancos europeos, especialmente los que prestan a la industria y a los consumidores. Deutsche Bank, BNP Paribas, Santander y UniCredit se enfrentarán a un aumento de los préstamos morosos cuando la recesión afecte al empleo y a los ingresos. Los analistas de Morgan Stanley estiman un posible aumento de entre 1,5 y 2 puntos porcentuales en los préstamos morosos en toda Europa en 2026-2027. Esto obligará a aumentar las provisiones y reducirá la rentabilidad.
Lo que los medios no están diciendo
Este es un territorio que incluso el Financial Times evita.
Primero: El Banco Central Europeo es funcionalmente impotente y lo sabe. El tipo del 2,75 % ya es alto para una economía acostumbrada a tipos cero y negativos. Sin embargo, el BCE se ve obligado a seguir subiendo porque la inflación no cede. En reuniones cerradas del BCE, altos funcionarios admiten que las herramientas de política monetaria están casi agotadas. No pueden combatir la inflación impulsada por la oferta causada por el shock de precios de la energía. Subir los tipos no obligará a Irán a reabrir el estrecho. Solo matará una demanda ya débil. Pero siguen adelante porque su mandato es la estabilidad de precios. Es una tragedia que nadie se atreve a expresar públicamente.
Segundo, y esta es la idea clave: la Reserva Federal de Estados Unidos está permitiendo deliberadamente que el dólar se fortalezca para trasladar la carga inflacionista a Europa y otros países. Un dólar más fuerte abarata las importaciones en Estados Unidos, ayudando a contener la inflación estadounidense. Para Europa, sin embargo, un dólar más fuerte encarece aún más las importaciones de energía (denominadas en dólares) en euros. Esto crea una presión inflacionista adicional. Los funcionarios estadounidenses, naturalmente, no lo dicen abiertamente. En Washington entienden que Europa es el amortiguador que absorbe parte del shock inflacionista. Los europeos están pagando la estabilidad de precios estadounidense con sus empleos e ingresos.
Tercero: la previsión del 1 % de PIB de BNP Paribas no tiene en cuenta una probable subida de tipos del BCE hasta el 3,25 % para septiembre. Según mis cálculos basados en la curva de futuros del Euríbor, los mercados descuentan un 65 % de probabilidad de que se alcance el 3,0 % en junio y un 45 % de que se llegue al 3,25 % en septiembre. Al 3,25 %, una fuente anónima de Deutsche Bank estima que el PIB de la eurozona se volvería negativo, en el -0,2 % para 2026. El escenario del 1 % supone que el BCE se detiene en el 3,0 % y que el petróleo cae a 85 dólares. Ambas condiciones parecen ahora improbables.
Perspectivas: próximos 30 días y 90 días
Horizonte de 30 días (hasta principios de julio de 2026)
El euro seguirá debilitándose frente al dólar. El par EUR/USD, que cotiza actualmente cerca de 1,0600, podría caer hasta 1,0400-1,0450 a finales de junio. El detonante clave es la reunión del BCE del 10-11 de junio. Si los tipos suben 25 puntos básicos hasta el 3,0 % como se espera, el euro podría recibir un apoyo a corto plazo (los tipos más altos suelen fortalecer una divisa). Este efecto se verá rápidamente compensado por el reconocimiento de que la subida agrava la recesión. Espero que cualquier repunte del euro tras la decisión sea vendido.
Los índices bursátiles europeos probablemente seguirán rezagados respecto a los mercados estadounidenses. El Stoxx 600 podría caer hasta 580 a finales de junio (desde los actuales 590-600). El DAX alemán (muy sensible a la producción industrial) y el FTSE MIB italiano (con alta deuda pública y dependencia de las importaciones energéticas) son especialmente vulnerables. El único «refugio seguro» en Europa sigue siendo el sector de defensa (Rheinmetall, BAE Systems, Thales), que se beneficia del aumento de los presupuestos militares en medio del conflicto.
Horizonte de 90 días (hasta principios de septiembre de 2026)
Son posibles dos escenarios principales.
Escenario base (60 % de probabilidad): el petróleo se mantiene por encima de 95 dólares, el BCE sube los tipos hasta el 3,0-3,25 % y la eurozona entra en recesión técnica (dos trimestres consecutivos de crecimiento negativo) en el segundo y tercer trimestre de 2026. El PIB anual de 2026 se situaría entre el +0,2 % y el 0,5 %, muy por debajo de la previsión de BNP Paribas. El euro cae hasta 1,0200-1,0300 frente al dólar. Las acciones europeas bajan otro 5-8 % desde los niveles actuales.
Escenario bajista (30 % de probabilidad): la escalada en Oriente Medio impulsa el petróleo por encima de 110 dólares. El BCE se ve obligado a subir los tipos hasta el 3,5-3,75 % para contener una inflación que se acelera hasta el 4,0-4,5 %. La eurozona entra en una recesión profunda con el PIB cayendo entre el -1,0 % y el -1,5 % en 2026. El euro cae hasta la paridad con el dólar (1,0000) o por debajo. Las acciones europeas bajan entre un 15 % y un 20 % desde los niveles actuales. Este es un escenario de crisis de la eurozona comparable al de 2011-2012.
Escenario alcista (10 % de probabilidad): un alto el fuego repentino y la reapertura del estrecho de Ormuz. El petróleo cae hasta 70-75 dólares. El BCE pausa las subidas de tipos. La eurozona evita la recesión, el PIB de 2026 alcanza el 1,0-1,2 %, el euro se fortalece hasta 1,1000 y las acciones europeas recuperan las pérdidas. Considero este escenario extremadamente improbable dada la falta de avances en las conversaciones entre Estados Unidos e Irán.
Perspectiva editorial
Basándonos en los datos actuales, esperamos un mayor debilitamiento del euro (EUR/USD) en las próximas 24-72 horas, con una probable prueba de 1,0500. El principal motor es el aumento de las expectativas de una subida de tipos del BCE el 10-11 de junio, que paradójicamente presiona al euro a medida que los mercados se centran en las consecuencias recesivas de una política más restrictiva. Confianza: media. Principal riesgo: una retórica inesperadamente agresiva de Christine Lagarde en la rueda de prensa posterior a la reunión, que podría elevar temporalmente el euro hasta 1,0700 por un «efecto sorpresa». Consideramos cualquier rebote de este tipo como una oportunidad de venta.
(La opinión editorial no constituye asesoramiento de inversión individual)
— Editorial Team
