Les citoyens russes établissent un record historique d'achats d'OFR en avril
Les particuliers ont acheté pour 80 milliards de roubles d'obligations d'emprunt fédéral sur le marché secondaire, un record absolu, dans un contexte de baisse de la part des grandes banques aux enchères.
Note analytique
Sujet : Demande record d'OFR de la part du public — fuite du risque ou stratégie judicieuse ?
Date : 13 mai 2026
Auteur : Analyste indépendant
L'essentiel : Ce qui se passe vraiment
Les particuliers ont acheté pour 80 milliards de roubles d'OFR sur le marché secondaire en avril — un record historique absolu. À première vue, le tableau est rose : les citoyens se sont pris d'affection pour le marché boursier, canalisent leur épargne vers les obligations d'État et soutiennent le budget. Mais la mécanique réelle du processus est fondamentalement différente. Nous n'assistons pas à un bond de la culture financière, mais à une fuite massive des investisseurs particuliers des actions vers les instruments à revenu fixe. Les gens n'achètent pas tant des OFR qu'ils ne vendent des risques, et cela change fondamentalement la structure du marché.
L'idée clé non évidente : les particuliers sont devenus les principaux acheteurs sur le marché secondaire précisément au moment où les banques d'importance systémique ont fortement réduit leur présence. Les BIS ont réduit leurs ventes sur le marché secondaire à 129 milliards de roubles en avril contre 266 milliards en mars — une baisse de plus de moitié. Dans le même temps, la part des BIS aux placements primaires aux enchères est tombée à 36,3 % contre 37,8 % un mois plus tôt. Les banques ont cessé d'être un tampon entre le ministère des Finances et le public. Auparavant, le schéma fonctionnait ainsi : les banques achetaient de gros volumes aux enchères, puis les revendaient progressivement aux particuliers sur le marché secondaire. Désormais, les particuliers entrent directement sur le marché secondaire et rachètent les titres aux mêmes banques qui réduisent leurs positions. Cela signifie que le marché des OFR perd un intermédiaire professionnel qui prenait en charge le risque de liquidité. En cas de choc externe, les investisseurs particuliers pourraient paniquer — et alors le marché secondaire s'arrêtera.
Chronologie et contexte
Tout a commencé avec la réunion d'avril de la Banque centrale de la Fédération de Russie, où le taux directeur a été réduit de 50 points de base à 14,5 %. La décision correspondait au consensus des prévisions, mais le signal du régulateur s'est avéré étonnamment hawkish. La Banque centrale a relevé sa prévision de taux directeur moyen en 2026 à 14–14,5 %, et pour 2027 à 8–10 %, indiquant clairement que le cycle d'assouplissement serait lent. Le marché a réagi par une baisse de l'indice RGBI, qui est repassé sous la barre des 120 points.
Dans ce contexte, les rendements des OFR restaient attractifs : les émissions à moyen et long terme offraient 14,6–14,7 % par an, supérieurs aux taux des dépôts et au niveau RUONIA (14,2–14,4 %). Le public l'a ressenti instantanément. En janvier-février, la demande de détail pour les OFR était modérée : le marché attendait une baisse des taux mais craignait les pressions inflationnistes. En avril, il est devenu clair : il n'y aurait pas d'assouplissement rapide, donc les rendements actuels représentaient une fenêtre d'opportunité qui ne se refermerait pas de sitôt.
Pendant ce temps, le ministère des Finances accélérait ses emprunts. En avril, le ministère a placé pour 840 milliards de roubles d'OFR, réalisant 62,7 % du plan trimestriel. C'était un volume mensuel record. Le ministre des Finances Anton Silouanov a déclaré publiquement que le marché « perçoit assez bien les placements » et a laissé entendre un possible ajustement du plan d'emprunt, mais « pas significatif ». L'État emprunte activement, et l'investisseur privé devient un créancier clé.
Qui gagne et qui perd
Gagnants :
Le ministère des Finances de la Fédération de Russie — sans aucun doute. Le ministère obtient un canal stable de financement du déficit budgétaire, indépendant de la demande des grandes banques. Avec les prix actuels du pétrole (au-dessus de 100 dollars le baril) et des placements records, la structure budgétaire semble durable. De plus, le déplacement de la demande vers les particuliers réduit la dépendance du ministère envers les investisseurs institutionnels et leurs exigences de prime de risque.
Les investisseurs privés qui sont entrés sur les OFR longues en avril sont également gagnants. Si l'inflation continue de ralentir et que la Banque centrale poursuit ses baisses de taux (bien que lentement), le prix des obligations à long terme augmentera. Un scénario conservateur suppose des rendements totaux sur les OFR longues de 18–23 % par an en 2026, un scénario de base de 23–26 %, et un scénario optimiste jusqu'à 30–36 %.
Perdants :
Le marché boursier. La demande record d'OFR reflète une fuite des actions. Les investisseurs particuliers ont constaté que les actions n'offraient pas une croissance confiante et se sont tournés vers des instruments à rendement garanti. Cela crée un cercle vicieux : plus l'argent afflue vers les OFR, moins il reste de liquidités sur le marché boursier, plus la croissance est faible, et plus les obligations semblent attractives.
Les banques d'importance systémique perdent également de l'influence. Leur part dans les placements primaires aux enchères diminue, et leur rôle de teneurs de marché sur le secondaire se réduit. Cela réduit leurs revenus d'intérêts provenant des opérations sur obligations d'État et limite leur capacité à gérer leurs bilans.
Ce que les médias ne disent pas
Premièrement : La demande record du public n'est pas uniquement un choix volontaire. Une part significative des achats d'OFR par les particuliers passe par la gestion de confiance et les produits d'investissement bancaires. Les OFN sous gestion de confiance ont augmenté leurs achats nets d'OFR à 41,6 milliards de roubles en avril contre 38,7 milliards en mars. Les banques vendent activement à leurs clients des stratégies à revenu fixe basées sur les OFR. Les citoyens ne choisissent pas toujours consciemment une émission spécifique — souvent, ils achètent simplement un produit commercialisé comme un « dépôt à haut rendement avec protection du capital ».
Deuxièmement : La structure du marché secondaire devient dangereusement asymétrique. Le volume quotidien moyen des transactions sur le marché secondaire des OFR est tombé en avril à 51,5 milliards de roubles contre 61 milliards en mars. Cela signifie que la liquidité diminue précisément au moment où les particuliers augmentent leurs positions. En cas de choc externe (par exemple, une forte baisse du pétrole ou une nouvelle vague de tensions géopolitiques), les banques ne pourront pas absorber rapidement les ventes du public — les volumes ne seront tout simplement pas suffisants. C'est une recette pour des écarts de prix à la baisse.
Troisièmement : Le ministère des Finances place principalement des obligations à coupon fixe, mais est prêt à utiliser également des obligations à taux variable. Silouanov l'a déclaré directement au Forum des changes. Si l'inflation ne ralentit pas, le ministère se tournera vers l'émission d'OFR à coupons flottants indexés sur RUONIA. Cela protégera le budget du risque de taux d'intérêt, mais pénalisera les détenteurs d'OFR longues à coupon fixe : leurs obligations deviendront moins attractives par rapport aux nouvelles obligations à taux variable.
Quatrièmement (l'idée clé non évidente) : La demande record du public est une conséquence de l'affaiblissement du rouble. En avril, le taux de change du rouble par rapport au dollar a chuté de 7,9 %, et par rapport au yuan de 6,7 %. L'affaiblissement de la monnaie nationale alimente les anticipations d'inflation et crée une incitation supplémentaire à acheter des instruments à revenu fixe comme moyen de protéger l'épargne de la dépréciation. Le paradoxe est que les gens achètent des OFR libellés en roubles pour se couvrir contre la baisse du rouble — bien que formellement ce ne soit pas une couverture de change. Psychologiquement, cela fonctionne : lorsque les taux des dépôts baissent en ligne avec le taux directeur et que la monnaie s'affaiblit, un rendement de 14,5 % sur les OFR semble une alternative attractive.
Prévision : 30 prochains jours et 90 prochains jours
30 jours (jusqu'à mi-juin 2026) :
La croissance de la demande du public se poursuivra, mais à un rythme plus lent. Le facteur clé est la réunion de mai de la Banque centrale. Le régulateur a donné un signal hawkish en avril, et le marché intègre une forte probabilité de pause dans les baisses de taux. Les analystes de PSB préviennent : « Mai pourrait être un mois faible pour les OFR. » L'indice RGBI risque de se consolider près de 119 points sans croissance significative. Les rendements resteront dans la fourchette de 14,5–15 % pour les émissions longues. Les particuliers continueront d'acheter, mais les volumes d'avril (80 milliards de roubles) ne se répéteront probablement pas. Je m'attends à des achats nets de l'ordre de 50–60 milliards de roubles en mai.
Le ministère des Finances poursuivra ses placements mais pourrait ralentir le rythme après un mois d'avril record. La part des BIS aux enchères se stabilisera probablement autour de 35–37 %. Les autres banques et OFN continueront d'augmenter leur part, remplaçant les grands acteurs.
90 jours (jusqu'à mi-août 2026) :
Un point de bascule arrive. La fourchette clé concerne l'inflation et la géopolitique. Si les tensions géopolitiques s'apaisent et que l'inflation continue de ralentir, la Banque centrale pourrait reprendre le cycle de baisse des taux. Dans ce scénario, les rendements des OFR baisseront et les prix des obligations à long terme augmenteront. Les rendements totaux sur les émissions longues en 2026 pourraient atteindre 23–26 %. Les particuliers entrés en avril-mai seront gagnants — et la demande record apparaîtra rétrospectivement comme une stratégie judicieuse.
Scénario négatif : la situation géopolitique se détériore, le pétrole chute, le budget est sous pression. Le ministère des Finances est contraint d'accélérer ses emprunts et de passer aux obligations à taux variable. Cela créera un excédent d'offre sur le marché des OFR et pénalisera les détenteurs d'OFR longues à coupon fixe. Les investisseurs particuliers, manquant d'expérience dans la gestion du risque de taux d'intérêt, pourraient paniquer et commencer à vendre leurs positions — et la liquidité sur le marché secondaire, rappelons-le, diminue. Cela pourrait entraîner une forte baisse des prix de 5 à 7 % en quelques jours.
Prévision finale non évidente : Nous assistons à un changement structurel sur le marché des OFR qui aura des conséquences à long terme. L'investisseur particulier devient un créancier d'importance systémique de l'État. Cela rend le marché moins professionnel mais plus résistant aux attaques spéculatives — les particuliers sont moins enclins à vendre à découvert que les banques. Cependant, le prix de cette résilience est une vulnérabilité accrue à la panique en cas de chocs externes. L'État gagne un canal de financement fiable mais prend le risque d'un arrêt soudain de la demande du public si la situation macroéconomique se détériore fortement. Pour l'instant, ce scénario semble peu probable compte tenu des prix actuels du pétrole. Mais si le pétrole tombe en dessous de 70 dollars le baril, toute la structure sera confrontée à une sérieuse épreuve.
— Editorial Team
