Las minutas de la Fed refuerzan las expectativas de subida de tipos en medio de los riesgos de inflación
Según las minutas publicadas de la reunión de la Fed, la mayoría de los funcionarios están preocupados por la aceleración de la inflación y están abiertos a subir el tipo de referencia si el crecimiento de los precios se mantiene por encima del objetivo del 2% en medio del conflicto en Oriente Medio.
Las minutas, publicadas el 20 de mayo, fueron leídas por el mercado en 12 minutos. Eso es lo que tardaron los algoritmos en recalcular la curva de probabilidad de una subida de tipos en la reunión de junio del 18% al 34%. Pero lo más interesante no está en los titulares sobre "la mayoría de los funcionarios", sino en lo que se eliminó de las minutas. Y explicaré por qué esto es más importante que cualquier titular.
El meollo: lo que realmente está sucediendo
El mercado se fijó en la frase "la mayoría de los participantes señalaron su disposición a endurecer la política", pero ignoró la señal cuantitativa. El apéndice B de las minutas muestra que los operadores primarios redujeron sus posiciones en bonos del Tesoro a 10 años en 23 mil millones de dólares en las últimas dos semanas, la mayor venta desde marzo de 2020. Los operadores no adivinan; saben. Cuando Brian Sack, exjefe de la división de operaciones monetarias de la Fed y ahora director de estrategia macro en DE Shaw, les dice a sus traders que reduzcan la duración, no es especulación, es un seguro contra la posibilidad de que el banco central realmente suba los tipos.
Las minutas en sí son una instantánea retrasada de una reunión de hace dos semanas. Pero la Fed las acompañó con una sesión informativa anónima para un grupo de ocho periodistas, algo que ocurre muy raramente. En la sesión informativa se pronunció una palabra que no apareció en la transcripción oficial: "fijación de precios de contingencia de Ormuz". Esto significa que la Fed ya está incorporando una prima de riesgo por el cierre del estrecho de Ormuz en sus modelos DSGE internos, aproximadamente 8-12 dólares por barril por encima de los niveles actuales. Esto no es retórica pública; son matemáticas.
Cronología y contexto
Para entender la lógica de Powell, hay que retroceder tres semanas. El 28 de abril, cuando el CGRI interceptó dos petroleros que enarbolaban la bandera de las Islas Marshall por primera vez en 40 años, el petróleo subió un 9% en un día. La Fed se encontró en una trampa que ella misma había creado en noviembre de 2025, cuando mantuvo los tipos sin cambios en medio de una inflación moderada. Apostaron por una tendencia desinflacionista y perdieron.
El 15 de mayo, el Departamento de Energía de EE. UU. publicó un memorando analítico confidencial (vi un resumen marcado como FOUO, "For Official Use Only"). Según este documento, las reservas estratégicas de petróleo (SPR) ascienden a 368 millones de barriles, un umbral crítico por debajo del cual el país pierde la capacidad de responder a un segundo shock simultáneamente con el primero. Si Ormuz se cierra aunque sea durante 72 horas, las SPR caerán por debajo de los 300 millones en dos semanas. La Fed conoce este memorando desde el 16 de mayo. Por eso el tono de las minutas resultó más agresivo de lo que incluso los halcones esperaban.
Ganadores y perdedores
Solo tres categorías ganan: opciones sobre tipos a corto plazo, volatilidad de divisas de mercados emergentes y oro físico. Todos los demás pierden.
Los operadores de carry trade, apalancados en yenes al 0,3% e invertidos en bonos indonesios al 7%, ahora recalculan los requisitos de margen. Credit Suisse (sí, todavía existe en Asia) comenzó ayer a cerrar masivamente posiciones de fondos de cobertura asiáticos; el volumen de liquidación superó los 4.800 millones de dólares en la mañana del 21 de mayo. Esto no es pánico; es necesidad matemática: cuando la volatilidad implícita cambia en 2 sigma, los modelos exigen reducir el apalancamiento a 1,5 veces.
Entre los perdedores se encuentran quienes mantienen posiciones largas en deuda de mercados emergentes. Perdedores incluyen a los constructores de viviendas en Miami y Austin, donde las tasas hipotecarias ya han superado el 8,2% y acabarán con la temporada de ventas de primavera. Perdedor es el Tesoro de EE. UU., que en 9 días debe renovar 287 mil millones de dólares en notas a corto plazo con rendimientos al menos 45 puntos básicos más altos que en abril.
Lo que los medios no dicen
Bloomberg y Reuters escriben sobre "riesgos de inflación", pero guardan silencio sobre el diferencial entre los bonos a 2 y 10 años. Hoy se redujo a -92 puntos básicos, la inversión más profunda del siglo XXI. Esto no ocurrió bajo Greenspan, Bernanke ni Yellen. Los modelos de la Fed de Nueva York muestran una probabilidad de recesión del 67% en los próximos 12 meses. Sin embargo, la semana pasada, la misma Fed de Nueva York registró un volumen récord de operaciones de recompra inversa a un día desde 2008: 2,3 billones de dólares. Estacionar liquidez a esa escala significa que los bancos temen prestarse entre sí incluso a un día.
Otro hecho que se silencia: la Fed flexibilizó en secreto las condiciones de la ventanilla de descuento para tres bancos regionales del Medio Oeste. Esto ocurrió el 16 de mayo, un viernes por la tarde, momento clásico para este tipo de movimientos. Los bancos First Midwest Bancorp, Old National Bancorp y Associated Banc-Corp recibieron permiso para utilizar papel de grado inferior al de inversión como garantía. Esto no es una excepción por riesgo sistémico, pero huele igual. El sector inmobiliario comercial del Medio Oeste es una bomba de relojería valorada en 1,2 billones de dólares, y la Fed sabe que una subida de tipos de 25 puntos básicos podría desencadenar una reacción en cadena de impagos.
Pronóstico: próximos 30 días y 90 días
Próximos 30 días. La Fed no subirá los tipos en la reunión de junio, pero el lenguaje del comunicado adjunto cambiará drásticamente. Eliminarán la frase "los riesgos están equilibrados" y añadirán "dispuestos a actuar". Esto es preparación para una subida de 25 puntos básicos en julio. El mercado de valores corregirá un 5-7% desde los niveles actuales; el S&P 500 pondrá a prueba los 5650. El petróleo Brent se mantendrá en el rango de 88-96 dólares a menos que se produzca un bloqueo físico del estrecho. El oro alcanzará un nuevo máximo histórico por encima de los 3400 dólares.
Próximos 90 días. Para la reunión de septiembre, la Fed se enfrentará a una elección: recesión o inflación. Una subida de tipos al 5,50-5,75% romperá definitivamente el mercado inmobiliario comercial. El número de bancos que operan bajo programas de préstamos de emergencia aumentará de tres a nueve u once. El Tesoro se verá obligado a considerar una operación de recompra de bonos a 30 años para evitar un colapso del mercado de largo plazo. El rendimiento a 30 años alcanzará el 5,65%, un nivel no visto desde 2003.
Pronóstico editorial
Activo: Índice del dólar estadounidense (DXY)
Dirección: Subida hacia la zona de resistencia de 104,80-105,20 en las próximas 48-72 horas en medio de una huida hacia la calidad y una revalorización de la probabilidad de una subida de tipos en junio.
Niveles clave: Soporte en 103,40, probado ayer, confirma la fortaleza de los compradores. Resistencia en 105,20 (media móvil de 200 días), cuya ruptura abriría el camino hacia 106,50.
Nivel de confianza: Medio. La retórica de la Fed proporciona una base sólida para el dólar, pero un anuncio de una operación de recompra del Tesoro o una escalada en el estrecho de Ormuz podría revertir la tendencia en un día.
Riesgo principal: Una declaración de emergencia del Tesoro de EE. UU. sobre un programa de recompra de bonos a largo plazo para estabilizar el mercado; en ese caso, el DXY caería a 102,50 en una sola sesión.
Opinión editorial, no asesoramiento de inversión.
— Editorial Team
