Strefa euro stanęła w obliczu stagflacji: PMI spadł, a inflacja przyspiesza
Według majowych danych S&P Global, złożony wskaźnik aktywności gospodarczej w strefie euro spadł poniżej 50 punktów, sygnalizując spadek, podczas gdy koszty produkcji rosną najszybciej od lat. Francja odnotowała najgorszy wynik od 66 miesięcy, co stwarza trudną sytuację dla EBC.
Stagflacja w Europie: pułapka dla EBC, z której nie ma wyjścia
Gospodarka strefy euro kurczy się najszybciej od 2023 roku, a inflacja przyspiesza do prawie 4%. Spadek aktywności gospodarczej we Francji jest najgorszy od 66 miesięcy. Europejski Bank Centralny znalazł się między młotem recesji a kowadłem rosnących cen. A stopy procentowe tu nie pomogą.
[Sedno]: co się naprawdę dzieje
22 maja 2026 roku S&P Global opublikowała wstępne dane PMI za maj. Liczby okazały się katastrofalne nawet według pesymistycznych prognoz.
Złożony wskaźnik aktywności gospodarczej w strefie euro spadł do 47,5 punktu – to minimum od 2023 roku. W kwietniu wynosił 48,8. Konsensus prognozował 48,8 – czyli utrzymanie poziomu. Rzeczywistość przerosła najczarniejsze oczekiwania w gorszym kierunku.
Sektor usług, przez lata będący lokomotywą europejskiego wzrostu, załamał się do 46,4 punktu – najniższy poziom od 63 miesięcy.
Ale główna niespodzianka czekała analityków we Francji. Złożony PMI Francji spadł do 43,5 punktu z kwietniowych 47,6 – najgorszy wynik od 66 miesięcy. To poziom głębokiej recesji.
Ceny producentów przemysłowych w strefie euro w marcu wzrosły o 3,4% w ujęciu miesięcznym, całkowicie odwracając lutowy spadek.
„Spojrzenie z wewnątrz” polega na tym: EBC nie może nic zrobić z tą stagflacją, ponieważ problem nie leży w popycie, ale w podaży. To nie jest przegrzana gospodarka, którą można schłodzić podwyżkami stóp. To wojna na Bliskim Wschodzie, która wyeliminowała dostawy energii przez Cieśninę Ormuz.
Chris Williamson, główny ekonomista S&P Global Market Intelligence, szacuje inflację na podstawie danych PMI na „prawie 4% w nadchodzących miesiącach”. Prognoza Komisji Europejskiej, opublikowana 21 maja, podniosła inflację na 2026 rok o cały punkt procentowy – do 3,1%. A to oficjalna, konserwatywna prognoza. Rzeczywistość może być gorsza.
Chronologia i kontekst
21 maja 2026 roku – Komisja Europejska publikuje wiosenną prognozę gospodarczą. Główny przekaz: „gospodarka UE zaczęła umiarkowanie rosnąć przy spadającej inflacji, ale perspektywy zmieniły się radykalnie po wybuchu konfliktu na Bliskim Wschodzie”.
Komisarz UE ds. gospodarki Valdis Dombrovskis mówi o „poważnym szoku energetycznym”, który stawia Europę przed nowym wyzwaniem.
22 maja 2026 roku – publikacja PMI. Rynki wyceniają 89% prawdopodobieństwo podwyżki stóp EBC w czerwcu. Niektóre banki (np. BNY) spodziewają się trzech podwyżek do końca roku.
Co się dzieje na poziomie poszczególnych krajów:
Niemcy: złożony PMI na poziomie 48,6 – drugi miesiąc z rzędu poniżej 50. Indeks IFO blisko pięcioletniego minimum. Przemysł jeszcze się trzyma, ale usługi się kurczą.
Francja: PMI 43,5 – to nie tylko spadek, to załamanie. Ceny produktów wzrosły do trzyletniego maksimum. Popyt został zniszczony przez wzrost kosztów utrzymania.
Reszta strefy euro: złożony PMI „reszty strefy euro” odnotował najostrzejszy spadek od września 2023 roku, spadając do prawie 47 punktów.
Tło gospodarcze: Według szacunków S&P Global, w drugim kwartale 2026 roku gospodarka strefy euro skurczy się o 0,2%. Tymczasem marcowa prognoza EBC zakładała wzrost PKB o 0,9% za cały 2026 rok. Teraz ta prognoza wydaje się nierealistyczna.
Kto wygrywa, a kto traci
Wygrywa dolar amerykański. Podczas gdy Europa stagfluje, amerykańska gospodarka wykazuje odporność. PMI USA w maju pozostał na poziomie 51,7, a wskaźnik aktywności przemysłowej osiągnął czteroletnie maksimum. Rosnący dolar to bezpośrednia konsekwencja europejskich problemów.
Wygrywa europejski sektor energetyczny. Akcje spółek naftowo-gazowych (TotalEnergies, Shell, BP) zyskują wsparcie od wysokich cen energii. Citigroup prognozuje, że wzrost zysków w energetyce zrekompensuje spadek w innych branżach.
Wygrywają traderzy grający na zmienności. Rozbieżność między „jastrzębimi” oczekiwaniami co do stóp a słabnącą gospodarką stwarza idealne warunki do handlu opcjami i kontraktami terminowymi na europejskie indeksy.
Traci euro. BNY wprost stwierdza: „Jeśli rynki uznają, że powstrzymanie podwyżek stóp z powodu słabego popytu jest właściwą drogą, euro może osłabić się relatywnie w porównaniu z innymi walutami”. Euro jest już pod presją, a sytuacja będzie się pogarszać.
Tracą europejskie firmy przemysłowe z wysokim zadłużeniem. Wzrost stóp zwiększa koszty obsługi długu, spadek popytu obniża przychody, a wzrost cen energii uderza w marże. Potrójny cios. Szczególnie narażeni są producenci samochodów (Volkswagen, Stellantis) i sektor chemiczny (BASF).
Tracą posiadacze europejskich obligacji (z wyjątkiem krótkoterminowych). Rentowności rosną, gdy rynki wyceniają podwyżki stóp. Długoterminowe obligacje tracą na wartości.
Traci inwestor detaliczny w Europie, który trzyma pieniądze w euro. Siła nabywcza spada z powodu inflacji, a realna stopa zwrotu z depozytów pozostaje ujemna.
Paradoks: Citigroup na tym tle prognozuje wzrost europejskiego rynku akcji o kolejne 5% do końca 2026 roku „dzięki eksplozywnemu wzrostowi zysków korporacyjnych”. Wydaje się to nielogiczne. Ale wyjaśnienie jest proste: sektor energetyczny i firmy niewrażliwe na inflację ciągną indeks w górę, maskując spadek w pozostałych sektorach. To nie jest zdrowy rynek – to rynek zniekształcony.
Czego media nie mówią
Nieoczywisty insight nr 1: EBC znajduje się w pułapce bez wyjścia. Podwyżki stóp nie rozwiążą problemu, a tylko go pogłębią.
Oto jak działa ta pułapka, opisana w analizie AInvest.
Banki centralne podnoszą stopy, aby spowolnić popyt. Gdy popyt spada, firmy konkurują o mniejszą liczbę klientów, ceny spadają, inflacja się ochładza. Ten mechanizm działa, gdy inflacja jest spowodowana „zbyt dużą ilością pieniądza goniącego zbyt mało towarów” – problemem popytu.
Ale obecna inflacja w Europie to problem podaży. Ceny ropy i gazu rosną z powodu wojny na Bliskim Wschodzie i blokady Cieśniny Ormuz. Podwyżki stóp nie sprowadzą ropy i gazu do Europy. Sprawią tylko, że pożyczki staną się droższe dla gospodarki, która już się kurczy.
„Ściskasz kurczącą się gospodarkę, aby walczyć z szokiem cenowym, którego nie możesz kontrolować. Gospodarka kurczy się bardziej. Szok cenowy trwa” – tak opisuje tę dynamikę jeden z raportów analitycznych.
Na kwietniowym posiedzeniu EBC utrzymał stopę na poziomie 2%, mimo że inflacja przekroczyła 3% – o cały punkt procentowy powyżej celu. Ścieżka inflacyjna odbiegła od prognoz szybciej, niż oczekiwały modele EBC. „To forma upokorzenia, którą bankierzy centralni odczuwają bardzo osobiście” – zauważa ten sam raport.
Teraz EBC ma dwa złe wybory:
- Podnieść stopę i pogłębić recesję.
- Utrzymać stopę i ryzykować utratę kontroli nad oczekiwaniami inflacyjnymi.
Nie ma opcji, w której EBC wygrywa „czysto”.
Nieoczywisty insight nr 2: Europa przeżywa drugi szok energetyczny w ciągu pięciu lat, a wnioski z pierwszego nie zostały wyciągnięte wystarczająco szybko.
Pierwszy szok miał miejsce w 2022 roku po inwazji Rosji na Ukrainę. Wtedy Europa gwałtownie zmniejszyła zależność od rosyjskiego gazu, ale zastąpiła go LNG z innych źródeł. Ceny wystrzeliły, gospodarka ucierpiała, ale przetrwała.
Drugi szok – wojna na Bliskim Wschodzie, która zakłóciła dostawy przez Cieśninę Ormuz. Komisja Europejska wprost mówi o „poważnym szoku energetycznym”.
Problem polega na tym, że transformacja energetyczna w Europie postępuje zbyt wolno. Zależność od importowanych paliw kopalnych pozostaje wysoka. Każdy nowy kryzys geopolityczny uderza w europejską gospodarkę z taką samą siłą jak w 2022 roku.
„Unia Europejska musi wyciągnąć wnioski z przeszłych kryzysów, zapewniając tymczasowy i ukierunkowany charakter wsparcia budżetowego oraz jeszcze bardziej zmniejszając swoją zależność od importowanych paliw kopalnych” – oświadczył Dombrovskis. Ale to lekcja na przyszłość. Dziś – boli.
Nieoczywisty insight nr 3: Francja – „chory człowiek Europy” właśnie teraz.
PMI Francji na poziomie 43,5 punktu to nie tylko „gorzej niż u sąsiadów”. To poziom, który zwykle sygnalizuje głęboką recesję. Dla porównania: nawet w szczycie kryzysu COVID-19 PMI Francji spadał poniżej 40 tylko przez kilka miesięcy.
Co się dzieje we Francji?
- Koszty energii wzrosły bardziej niż średnio w strefie euro
- Inflacja cen produktów osiągnęła trzyletnie maksimum
- Popyt konsumencki załamał się, zwłaszcza w sektorze usług
- Sektor produkcyjny kurczy się szósty miesiąc z rzędu
Ponadto francuski rząd ma ograniczone pole manewru budżetowego z powodu wysokiego długu publicznego (ponad 110% PKB). Nie ma czym stymulować gospodarki.
Dane z Francji były „znaczącą niespodzianką”, ponieważ konsensus prognozował utrzymanie wskaźnika na poziomie kwietniowym.
Nieoczywisty insight nr 4: Rynki wyceniają dwie–trzy podwyżki stóp, ale to prawdopodobnie nie nastąpi.
W momencie publikacji PMI rynki wyceniały nieco ponad dwie podwyżki stopy EBC o 25 punktów bazowych w ciągu najbliższych sześciu miesięcy.
Ale Rabobank w swoich prognozach zakłada tylko jedną podwyżkę. I skłaniam się ku ich ocenie.
Dlaczego? Ponieważ EBC rozumie, że podwyżki stóp w warunkach słabnącej gospodarki to droga do pogłębienia recesji bez gwarancji obniżenia inflacji. Wiceprezes EBC Luis de Guindos, odchodzący w maju, wezwał do ostrożności w kwestii stóp, wskazując, że wpływ na wzrost „stanie się znacznie bardziej widoczny w nadchodzących tygodniach”.
Jeśli EBC podniesie stopę w czerwcu, będzie to ostatnia podwyżka w tym cyklu. A może nie będzie żadnej.
Prognoza: następne 30 dni i 90 dni
Następne 30 dni (do 24 czerwca 2026 roku): Kluczowa data – posiedzenie EBC 10-11 czerwca. Na tym posiedzeniu zostaną zaktualizowane prognozy makroekonomiczne.
Scenariusz bazowy: EBC utrzymuje stopę na poziomie 2%. Rynki są rozczarowane (oczekiwały podwyżki), euro słabnie dodatkowo o 1-2%. Europejskie indeksy giełdowe (Stoxx 600) korygują się o 3-5%, szczególnie narażone są sektory przemysłowy i konsumencki.
Scenariusz alternatywny (prawdopodobieństwo 30-40%): EBC podnosi stopę o 0,25% do 2,25%. Powoduje to tymczasowe umocnienie euro (o 1-1,5%), ale europejskie akcje spadają mocniej – o 5-7%, ponieważ rynki przeszacowują ryzyko recesji.
Kluczowe poziomy do śledzenia:
- EUR/USD: obecny poziom około 1,08-1,09. Przy utrzymaniu stopy – spadek do 1,06. Przy podwyżce – wzrost do 1,10, a następnie cofnięcie.
- Stoxx 600: obecny poziom około 520-525. Prognozowana korekta – do 500-505 w każdym scenariuszu.
Następne 90 dni (do 24 sierpnia 2026 roku): Gospodarka strefy euro prawdopodobnie odnotuje ujemny wzrost w drugim kwartale (prognoza S&P Global – minus 0,2%) i być może w trzecim.
Inflacja utrzyma się powyżej 3% przez całe lato, nawet jeśli ceny energii się ustabilizują (efekt bazy pozostaje).
Kluczowe ryzyka w horyzoncie 90 dni:
- Eskalacja na Bliskim Wschodzie. Jeśli konflikt się rozszerzy, ceny ropy mogą wzrosnąć do 120-130 dolarów za baryłkę. W takim przypadku EBC będzie zmuszony podnieść stopy, mimo recesji. Euro spadnie do 1,02-1,03, europejskie akcje – o 10-15%.
- Deeskalacja i otwarcie Cieśniny Ormuz. Jeśli negocjacje USA z Iranem doprowadzą do zniesienia blokady, ropa spadnie do 70-75 dolarów za baryłkę. Zmniejszy to presję inflacyjną i da EBC przestrzeń do złagodzenia polityki. Euro może umocnić się do 1,12-1,15, europejskie akcje – wzrosnąć o 8-10%. To najlepszy scenariusz.
- Kryzys polityczny we Francji lub Niemczech. Oba rządy mają niski poziom zaufania. Każda niestabilność polityczna pogłębi spadek gospodarczy.
Moja prognoza: W ciągu najbliższych trzech miesięcy euro pozostanie pod presją w przedziale 1,05-1,09. Europejskie akcje będą notowane ze znaczną zmiennością, ale Citigroup może mieć rację co do długoterminowego optymizmu – pod warunkiem, że konflikt na Bliskim Wschodzie zakończy się do końca lata. Jeśli nie – europejski rynek czeka brutalna korekta.
Prognoza redakcji
- Aktywo: EUR/USD / Kierunek: Spadek w ciągu najbliższych 48-72 godzin.
- Kluczowe poziomy: Obecny poziom – około 1,0850. Po potwierdzeniu słabości gospodarki (brak reakcji EBC) spodziewamy się testowania 1,0780 i 1,0720 jako kolejnych poziomów wsparcia. Opór – 1,0920.
- Stopień pewności: Wysoki. PMI pokazał najgorsze wartości od 2,5 roku, a rozbieżność między gospodarką USA a Europą nadal się pogłębia.
- Główne ryzyko dla prognozy: Jeśli EBC na posiedzeniu 10-11 czerwca niespodziewanie podniesie stopę (prawdopodobieństwo według rynków 89%), może to dać euro tymczasowy impuls wzrostowy – do 1,0950-1,1000. Jednak takie umocnienie będzie krótkotrwałe, ponieważ podwyżki stóp tylko pogłębią recesję w średnim terminie. Drugie ryzyko – gwałtowna deeskalacja na Bliskim Wschodzie (otwarcie Cieśniny Ormuz), która obniży ceny energii i usunie presję inflacyjną, pozwalając EBC utrzymać łagodną politykę.
— Editorial Team
