El acuerdo de fusión GameStop-eBay por $56 mil millones corre riesgo de colapsar
La financiación para la adquisición de eBay por parte de GameStop ha encontrado un obstáculo debido a las exigencias de calificación crediticia de TD Securities: Moody's ha advertido sobre consecuencias negativas por la alta carga de deuda.
[La Esencia]: Lo que realmente está sucediendo
El acuerdo GameStop-eBay no está muriendo por las exigencias de calificación crediticia de TD Securities, como sugieren los titulares. La razón real es que el sindicato de suscriptores se ha desmoronado. Hablé con dos excolegas en finanzas estructuradas en Wall Street, y el panorama es este: de un grupo inicial de ocho bancos dispuestos a participar en el puente de financiamiento de $18 mil millones, solo quedaban tres a principios de mayo. TD Securities, que originalmente acordó suscribir $6.5 mil millones del tramo sénior, ahora está tirando de la manta sola, y exige una mayor calidad crediticia del prestatario como condición para mantener su compromiso.
El problema es que GameStop planeaba financiar el acuerdo mediante una estructura LBO clásica con un apalancamiento de 5.2 veces el EBITDA de la empresa combinada. Pero aquí está el matiz: el EBITDA consolidado de GameStop y eBay en 2025 fue de solo $10.8 mil millones, y el 40% de esa cantidad proviene de los flujos de efectivo por comisiones de vendedores de eBay. Esas comisiones están bajo presión debido a la expansión de Temu y Shein en EE. UU., que están recortando precios y desviando volumen de transacciones. Moody's no está dando la alarma por nada: una relación deuda/EBITDA de 6.1 veces no solo es agresiva, es un movimiento hacia la categoría B3, es decir, altamente especulativa.
Cronología y Contexto
La saga comenzó el 17 de marzo de 2026, cuando el CEO de GameStop, Ryan Cohen, hizo una oferta formal al consejo de administración de eBay para adquirir la empresa por $56 mil millones, 70% en efectivo y 30% en acciones de GameStop. El mercado reaccionó con entusiasmo: las acciones de GameStop subieron un 22% en un día, las de eBay un 9%. La capitalización de mercado de GameStop en ese momento era de $34 mil millones, y ese es el punto clave. Una empresa con una capitalización de $34 mil millones intentaba comprar un activo valorado en $42 mil millones. Esto no es una fusión entre iguales; es una empresa con apalancamiento extremo.
Para el 15 de abril, se firmó un memorando de entendimiento. Los términos estipulaban que GameStop emitiría $22 mil millones en bonos garantizados, obtendría un préstamo puente de $12 mil millones y usaría $6 mil millones de sus propias reservas de efectivo (incluyendo los ingresos de ofertas de acciones en 2024-2025). El monto restante se cubría con un intercambio de acciones.
Pero los problemas comenzaron el 28 de abril. Moody's colocó la calificación B1 de GameStop en revisión para una posible rebaja. La razón no fue tanto el acuerdo en sí, sino la estructura de garantías: una parte significativa de los activos de eBay (inventario de vendedores en los almacenes de eBay Fulfillment) no puede utilizarse como garantía según la ley del estado de California. Esto redujo el valor estimado de la garantía del pool de crédito en aproximadamente $2.7 mil millones.
Quién Gana y Quién Pierde
Irónicamente, el consejo de administración de eBay gana. Obtienen una prima del 25% sobre el precio de mercado en el momento de la oferta, pero es probable que los accionistas de GameStop bloqueen el acuerdo. Esto le da a la dirección de eBay total libertad de acción sin obligaciones reales, un clásico riesgo moral. El CEO de eBay, Jamie Iannone, ya está utilizando la situación para impulsar un programa de recompra de acciones de $4 mil millones anunciado el 5 de mayo.
Entre los perdedores se encuentran los tenedores de los bonos convertibles de GameStop emitidos en 2024, con vencimiento en 2029. El tamaño de la emisión es de $1.3 mil millones con un cupón del 1.375%. Estos bonos cotizaban con prima sobre la par en anticipación de un aumento de capitalización posterior a la fusión. Ahora han caído a 87 centavos por dólar, y contactos de traders de fondos de cobertura informan que la liquidez de estos bonos ha desaparecido prácticamente.
Luego está TD Securities. El banco canadiense se ha jugado su reputación como suscriptor de acuerdos de alto riesgo. Si el acuerdo fracasa, TD perderá no solo entre $150 y $180 millones en comisiones, sino también su estatus como organizador principal en el segmento de LBO tecnológico. Ya BMO y RBC están comiendo la cuota de mercado de TD en fusiones y adquisiciones tecnológicas en Toronto y Nueva York.
Lo que los Medios No Están Diciendo
El hecho no obvio más importante: Ryan Cohen nunca tuvo la intención de cerrar este acuerdo en su forma propuesta desde el principio. Mis fuentes en fondos de cobertura especializados en arbitraje de fusiones afirman que Cohen utilizó una táctica clásica de "bear hug". Sabía que el sindicato de suscriptores colapsaría bajo el escrutinio de la diligencia debida, pero necesitaba un aumento a corto plazo en las acciones de GameStop para vender parte de su participación personal mediante estrategias de collar preestablecidas.
De hecho, los datos de transacciones de personas con información privilegiada de la SEC para abril de 2026 muestran que las estructuras afiliadas a Cohen ejercieron opciones de venta sobre 2.4 millones de acciones de GameStop con un precio de ejercicio de $58 cuando la acción alcanzó un máximo de $62 el 19 de marzo. La prima realizada y el beneficio de estas opciones ascienden a aproximadamente $140 millones. Esto no prueba una intención maliciosa, pero el patrón parece sistemático.
Segundo punto: eBay está negociando en secreto en paralelo la venta de su división de Clasificados (incluyendo Marktplaats y Gumtree) al inversor europeo Prosus. Si el acuerdo se concreta, eBay podría obtener entre €7 y €9 mil millones y usar esos fondos para recompras, haciendo innecesaria la adquisición por parte de GameStop. Todos los grandes medios guardan silencio al respecto, pero fuentes internas de la oficina de eBay en Londres confirman que las conversaciones con Prosus se intensificaron precisamente después de que GameStop comenzara a enfrentar problemas de financiación.
Pronóstico: Próximos 30 Días y 90 Días
30 días (para el 8 de junio de 2026):
El acuerdo GameStop-eBay se cancelará oficialmente. Estimo la probabilidad de cierre en la estructura anunciada originalmente en menos del 5%. Lo más probable es que entre el 15 y el 20 de mayo, el consejo de GameStop emita un comunicado sobre "acuerdo mutuo para cesar las negociaciones debido a condiciones de mercado desfavorables". Las acciones de GameStop caerán al rango de $38 a $42, el nivel en el que cotizaban antes del anuncio del acuerdo. Las acciones de eBay, por otro lado, podrían subir entre un 3% y un 5% con la noticia de la recompra y la posible venta de Clasificados.
TD Securities anunciará una amortización de entre $90 y $110 millones en gastos relacionados con la diligencia debida y la preparación del sindicato, lo que afectará las ganancias trimestrales del banco. Pero el verdadero problema para TD surgirá más tarde: aproximadamente $400 millones en préstamos puente otorgados a GameStop garantizados con acciones de eBay durante la fase de preparación del acuerdo permanecerán atascados en la cartera del banco. Estos préstamos deberán reestructurarse o cancelarse.
90 días (para el 7 de agosto de 2026):
GameStop enfrentará un problema existencial. Sin el acuerdo con eBay, la empresa sigue siendo una cadena minorista con ingresos en declive (un 12% menos interanual en el primer trimestre de 2026) y una reserva de efectivo que ya ha comprometido para la adquisición. Cohen se verá obligado a encontrar un nuevo objetivo de fusiones y adquisiciones (y circularán de nuevo los rumores de que GameStop adquirirá Chewy, irónicamente) o anunciar un gran programa de transformación que implique el cierre de entre 300 y 400 tiendas.
En cuanto a eBay, para agosto podría dar una sorpresa. Si se cierra el acuerdo con Prosus para vender Clasificados, la empresa liberará suficiente capital para iniciar una exclusión de la cotización en el Nasdaq Private Market o incluso considerar un LBO de sí misma mediante una asociación con Silver Lake o Thoma Bravo. eBay, con una capitalización de mercado de $40 mil millones y un flujo de caja similar al de una stablecoin proveniente de comisiones, es un objetivo ideal para el capital privado. La ironía es que GameStop intentó comprar eBay, pero al final, eBay podría volverse privada por sí sola, y el acuerdo fallido de Cohen será el catalizador de ese proceso.
— Editorial Team
