Indeks Moskiewskiej Giełdy spada mimo globalnego optymizmu z powodu ryzyka naftowego
Rosyjski rynek akcji otworzył się na minusie: indeks Moskiewskiej Giełdy spadł o 0,4% z powodu obaw o spadek dochodów budżetowych z sektora naftowo-gazowego przy spadku cen ropy
Indeks Moskiewskiej Giełdy rano 7 maja spada o 0,4%, a pobieżne spojrzenie natychmiast wiąże to ze spadkiem cen ropy. Ale to tylko wygodne wytłumaczenie dla wieczornych wiadomości. W rzeczywistości obserwujemy znacznie bardziej niebezpieczne zjawisko – klasyczny paradoks rynkowy, gdy wewnętrzny rynek Rosji znalazł się w żelaznej pułapce między kryzysem budżetowym, działaniami regulatora a wyjątkową sytuacją w akcjach Sbierbanku. Spadek indeksu to tylko wierzchołek góry lodowej.
Istota: co naprawdę się dzieje
Indeks Moskiewskiej Giełdy spada nie tyle z powodu ropy, ile z powodu wydarzeń na rynku długu, które większość inwestorów przeoczyła. 6 maja Ministerstwo Finansów FR przeprowadziło aukcje OFZ, próbując pozyskać 450 mld rubli, ale udało się uplasować papiery tylko na 217 mld rubli. To porażka ze wskaźnikiem pokrycia poniżej 0,5. Średnia ważona rentowność OFZ-PD serii 26246 wzrosła do 16,82% w skali roku – maksimum od listopada 2025 roku.
Rynek akcji zareagował z jednodniowym opóźnieniem, ale mechanizm jest tu krystalicznie jasny. Gdy rentowność pozbawionych ryzyka obligacji skarbowych zbliża się do 17%, model dyskontowania przepływów pieniężnych dla akcji załamuje się. Premia za ryzyko posiadania akcji przy stopie dyskontowej powyżej 18% staje się ujemna dla większości spółek.
Dodaj do tego drugi czynnik – lukę dywidendową Sbierbanku, która odcięła się 6 maja z wypłatą 33,2 rubla na akcję. Technicznie pociągnęło to indeks w dół o około 1,1%, ale papier zamknął się spadkiem zaledwie o 0,3%. Oznacza to, że niewidzialna ręka wspierała Sbierbank przez cały dzień, a teraz, 7 maja, wsparcie osłabło – i akcje Sbierbanku poszły w dół o kolejne 1,4%, tworząc fałszywe wrażenie paniki naftowej.
Innymi słowy, ropa Brent po 101,57 USD – to tylko katalizator, ale nie przyczyna. Przyczyną jest systemowe kurczenie się płynności i egzystencjalny strach przed tym, że deficyt budżetowy 2026 roku wymknie się spod kontroli.
Chronologia i kontekst
Aby zrozumieć głębię problemu, trzeba cofnąć się o trzy tygodnie. 18 kwietnia 2026 roku Bank Centralny FR na planowym posiedzeniu utrzymał stopę procentową na poziomie 14,5%. Retoryka Elwiry Nabiulliny była niezwykle ostra: „Widzimy trwałą presję inflacyjną w segmencie usług i nie wykluczamy powrotu do podwyżek stóp na następnym posiedzeniu”. Rynek, który zakładał złagodzenie do 13% do końca roku, był zszokowany.
Następnie, 28 kwietnia, opublikowano dane Rosstatu: inflacja tygodniowa przyspieszyła do 0,22% wobec 0,14% tydzień wcześniej. Inflacja roczna utrzymała się na poziomie 7,8%, co jest znacznie powyżej celu banku centralnego wynoszącego 5%. Stawki rynku pieniężnego natychmiast zareagowały – MosPrime Rate wzrósł do 15,2%, a stawki REPO osiągnęły 15,8%.
5 maja miało miejsce kolejne mało zauważalne, ale krytyczne wydarzenie. Bank Rosji opublikował przegląd ryzyk rynków finansowych, w którym osobnym punktem wskazał wzrost udziału nierezydentów z „przyjaznych” krajów w operacjach na Moskiewskiej Giełdzie do 18,3% całkowitego wolumenu. Następnie pojawiło się zdanie, które sprawiło, że zarządzający funduszami hedgingowymi zamarli: „Regulator bada kwestię wprowadzenia dodatkowych środków w celu ograniczenia destabilizujących przepływów kapitału krótkoterminowego”. Była to przejrzysta aluzja do możliwych ograniczeń w wywozie środków.
6 maja – porażka aukcji OFZ. A 7 maja – ropa Brent spada o 7,43 USD, a indeks Moskiewskiej Giełdy, i tak wiszący na włosku po odcięciu dywidendy Sbierbanku, idzie w dół. Ale główny strach rynku nie dotyczy 101 USD za baryłkę. Główny strach polega na tym, że Ministerstwo Finansów nie jest w stanie sfinansować deficytu budżetowego, a bank centralny sugeruje nową rundę zaostrzania polityki wobec nierezydentów.
Kto wygrywa, a kto przegrywa
Przegrywają banki z dużym portfelem OFZ. Sbierbank i VTB posiadają w bilansach łącznie około 8,7 bln rubli obligacji skarbowych. Wzrost rentowności oznacza przeszacowanie tych portfeli i potencjalne straty według wartości godziwej. Akcje VTB 7 maja spadły o 1,8%, Sbierbanku – o 1,4%.
Przegrywają deweloperzy. Grupa PIK (-2,1%), LSR (-1,9%) i Samolot (-2,4%) spadają silniej niż rynek. Model biznesowy deweloperów opiera się na finansowaniu projektów, a każda dziesiąta część procenta stopy procentowej zjada marżę nowych projektów. Przy rentowności OFZ na poziomie 16,8% banki nieuchronnie podniosą stawki kredytów pomostowych dla deweloperów do 20% i więcej.
Przegrywa rubel. Jeśli ropa utrwali się poniżej 100 USD za baryłkę Urals, napływ waluty do budżetu zmniejszy się. Przy utrzymaniu importu na obecnym poziomie tworzy to fundamentalną presję na rubla. Para USD/RUB na razie utrzymuje się w okolicach 75, ale to tymczasowe – Ministerstwo Finansów i Bank Centralny sztucznie wspierają kurs poprzez sprzedaż juanów z Funduszu Dobrobytu Narodowego w wysokości około 220 mln EUR dziennie. Jeśli ropa będzie nadal spadać, tempo sprzedaży będzie trzeba zwiększyć.
Wygrywa złoto. Akcje Polus wzrosły o 1,2%, Seligdar zyskał 0,8%. Złoto powyżej 4 700 USD za uncję tworzy wyjątkową sytuację, w której spółki wydobywcze stają się jedynym bezpiecznym schronieniem na rosyjskim rynku. Inwestorzy przenoszą się z sektora naftowego do złota – klasyczny wzorzec obronny.
Wygrywa Ministerstwo Finansów w długoterminowej perspektywie. Jeśli pożyczasz na 17% w skali roku przy inflacji 7,8%, realna stopa wynosi prawie 9%. To poziom zaporowy, który zmusi rząd do cięcia wydatków, czego bank centralny chce. Ministerstwo Finansów mogło nie tyle nie zdołać przeprowadzić aukcji – celowo nie chciało uplasować długu za wszelką cenę, woląc wydawać rezerwy Funduszu Dobrobytu Narodowego, ale nie ustalać ekstremalnie wysokiego kosztu pożyczek na lata.
Czego media nie mówią
Najbardziej niebezpieczny wątek, całkowicie nieobecny w rosyjskiej prasie biznesowej – problem podwójnego deficytu. Federalny budżet na 2026 rok został opracowany z deficytem w wysokości 2,1 bln rubli, ale liczba ta opiera się na cenie Urals wynoszącej 105 USD. Przy obecnych 95 USD za baryłkę i trwałym trendzie spadkowym, utracone dochody wyniosą około 1,1 bln rubli. Zwiększa to realny deficyt do 3,2 bln.
Jednocześnie syntetyczny indeks zadłużenia korporacyjnego Moskiewskiej Giełdy pokazuje, że 23% emitentów ma wskaźnik Net Debt/EBITDA powyżej 5,0x – poziom krytyczny nawet przy stabilnej stopie procentowej. Przy stopie 15%+ ich obciążenie długiem staje się nie do udźwignięcia. Rynek milcząco oczekuje fali niewypłacalności w drugim i trzecim szeregu.
Drugi nieoczywisty insight: spadek indeksu Moskiewskiej Giełdy o 0,4% to średnia liczba, która ukrywa dramatyczny rozrzut. Akcje wchodzące w skład indeksu z pełną wagą spadły o 0,89%, podczas gdy drugi szereg obniżył się o 2,3%. Animatorzy rynku i duzi inwestorzy instytucjonalni wspierają „pierwszą linię”, aby powstrzymać indeks, podczas gdy średnie i małe papiery ponoszą realne straty. Tworzy to iluzję stabilności, niebezpieczną dla inwestorów detalicznych, którzy nie widzą prawdziwej głębokości spadku.
Trzeci ukryty czynnik – odpływ środków inwestorów indywidualnych. Według Moskiewskiej Giełdy, w kwietniu 2026 roku liczba unikalnych klientów dokonujących transakcji zmniejszyła się o 8% w porównaniu z marcem (z 3,2 mln do 2,95 mln). Średnia wielkość rachunku maklerskiego spadła z 197 000 do 184 000 rubli. To klasyczny sygnał „niedźwiedzi”: inwestor detaliczny, który był główną siłą napędową rynku w latach 2023-2025, traci zainteresowanie i odchodzi.
Prognoza: następne 30 dni i 90 dni
Następne 30 dni (do 7 czerwca 2026). Indeks Moskiewskiej Giełdy będzie kontynuował osuwanie się w przedział 2950-3050 punktów. Kluczowy katalizator – posiedzenie Banku Centralnego FR 13 czerwca. Jeśli Nabiullina potwierdzi ostrą retorykę lub, co gorsza, podniesie stopę do 15%, rynek runie do 2800. Oceniam prawdopodobieństwo podwyżki stopy na 35% – to więcej niż zakłada obecna krzywa kontraktów terminowych.
Akcje sektora naftowo-gazowego stracą kolejne 5-7% w związku ze spadkiem cen ropy. Główny cel „niedźwiedzi” – akcje Rosniefti, które mogą spaść poniżej 520 rubli za papier (spadek z obecnych 555 rubli). Stopa dywidendy przestanie wspierać notowania, gdy rynek zacznie zakładać redukcję dywidend o 30% w 2027 roku.
Następne 90 dni (do 7 sierpnia 2026). Sierpień będzie miesiącem prawdy. Do tego czasu ujawnią się dwa szoki: po pierwsze, dane Rosstatu za drugi kwartał mogą wykazać techniczną recesję – spadek PKB drugi kwartał z rzędu o 0,2-0,4%. Po drugie, jeśli ropa utrwali się poniżej 90 USD, rząd będzie zmuszony ogłosić sekwestr budżetu na 2027 rok.
Jedyny pozytywny kontr-narracja – możliwe złagodzenie sytuacji geopolitycznej, które otworzy drogę do powrotu nierezydentów. Ale w obecnych warunkach oceniłbym to prawdopodobieństwo na nie więcej niż 10-12%. Scenariusz bazowy na sierpień – indeks Moskiewskiej Giełdy na poziomie 2700-2800 punktów, rentowność OFZ około 17,5%, dolar – 78-80 rubli.
Rosyjski rynek wchodzi w okres, który nazywam „wielkim ściśnięciem” – jednoczesna presja wysokiej stopy procentowej, stresu budżetowego i korporacyjnych niewypłacalności. Dla inwestorów to czas najwyższej ostrożności. Jedyną działającą strategią jest ucieczka w złoto i krótkie OFZ, wszystko inne to igranie z ogniem.
— Editorial Team
