Kryzys hipoteczny w USA nasila się: defauly na nieruchomościach komercyjnych osiągnęły 12%
Banki regionalne zgłaszają wzrost kredytów problemowych w segmencie biurowym. Indeks S&P Regional Banking ETF spadł o 3% w ciągu dwóch dni.
Kryzys hipoteczny w USA nabiera tempa: dlaczego 12% defautów to tylko wierzchołek góry lodowej
[Istota]: co naprawdę się dzieje
Oficjalna wersja, którą widzicie w nagłówkach CNBC i Reuters, brzmi: „defauly na nieruchomościach komercyjnych osiągnęły 12%, banki regionalne są pod presją”. To prawda, ale tylko jej mała część. W rzeczywistości realny poziom stresu w portfelach banków regionalnych jest co najmniej czterokrotnie wyższy niż oficjalne liczby, a znajdujemy się dopiero na początku długiego i bolesnego procesu odpisów.
Kluczowa liczba, której żaden z dziennikarzy nie podkreśla: badanie Columbia Business School wykazało, że raportowane wskaźniki opóźnień zaniżają realne ryzyko dla kredytów niedostatecznie zabezpieczonych czterokrotnie. Oznacza to, że prawdziwy poziom kredytów problemowych może sięgać 40-50% w najbardziej narażonych segmentach, zwłaszcza w nieruchomościach biurowych w centralnych dzielnicach biznesowych. Banki regionalne utrzymują w swoich bilansach prawie jedną trzecią wszystkich kredytów hipotecznych na nieruchomości komercyjne w USA – około 1,5 biliona dolarów.
Insiderski fakt, którego nie zobaczycie w oficjalnych raportach: banki już zaczęły masowo obniżać standardy kredytowe, aby prolongować problemowe kredyty i odłożyć uznanie strat. Ta praktyka „przedłużaj i udawaj” (extend and pretend) pozwala bankom zachować pozory stabilności, ale tylko pogłębia ryzyko systemowe. Im dłużej banki unikają odpisów, tym więcej gromadzi się „martwych” kredytów, które i tak w końcu trzeba będzie uznać.
Chronologia i kontekst
Aby zrozumieć, jak doszliśmy do 12% defautów, trzeba prześledzić chronologię ostatnich 18 miesięcy. Poniższa tabela pokazuje kluczowe etapy pogarszania się sytuacji w sektorze nieruchomości komercyjnych i reakcje banków.
| Okres | Wydarzenie | Poziom defautów | Reakcja banków |
|---|---|---|---|
| Początek 2025 | Rozpoczęcie cyklu podwyżek stóp Fed, wzrost kosztów finansowania | ~5% | Banki zamrażają nowe kredytowanie biur |
| Koniec 2025 | Opóźnienia w spłatach kredytów budowlanych osiągają 9,2% | ~9% | Rozpoczyna się „przedłużaj i udawaj” – masowe prolongaty problemowych kredytów |
| I kwartał 2026 | Defauly na kredytach komercyjnych w segmencie biurowym rosną do 12,0% | 12,0% | Obniżenie standardów kredytowych w celu utrzymania klientów |
| Kwiecień 2026 | Indeks banków regionalnych spada o 3% w ciągu dwóch dni | 12,0% | Banki zgłaszają wzrost kredytów problemowych, ale odpisują je minimalnie |
| Maj 2026 | Badanie Columbia Business School: realne ryzyko 4 razy wyższe niż raportowane | 12,0% (raport) / ~48% (szacunek) | Większość banków nadal ukrywa prawdziwą skalę problemów |
Zwóćcie uwagę na kluczowy wzór: defauly rosną nierównomiernie, falami. Najpierw uderzyło w kredyty budowlane (najbardziej wrażliwe na stopy), potem w komercyjne kredyty biurowe, a dopiero teraz fala dociera do mieszkań wielorodzinnych (multifamily). Poziom opóźnień w spłatach kredytów budowlanych osiągnął 9,2% już pod koniec 2025 roku i nadal rośnie w 2026 roku.
Co szczególnie ważne: oficjalny poziom defautów wynoszący 12% to średnia temperatura w szpitalu, która nie odzwierciedla katastrofalnej sytuacji w poszczególnych segmentach i regionach. W San Francisco i Nowym Jorku udział kredytów problemowych w segmencie biurowym, według FDIC, przekracza 20%, a w niektórych portfelach sięga 35%. Media lubią operować średnimi liczbami, ale to właśnie lokalne koncentracje stwarzają realne ryzyko bankructw banków regionalnych.
Kto wygrywa, a kto traci
Bezpośredni przegrani są oczywiści: banki regionalne z wysoką koncentracją kredytów na nieruchomości biurowe. Według badania Columbia Business School, w realistycznych scenariuszach dalszego stresu wiele banków regionalnych staje się niedokapitalizowanych. Oznacza to, że ich kapitał własny spada poniżej wymogów regulacyjnych, co może sprowokować przymusowe fuzje lub sanacje ze strony FDIC.
Są jednak również mniej oczywiści przegrani – to firmy ubezpieczeniowe i fundusze emerytalne, które zainwestowały w hipoteki komercyjne za pośrednictwem prywatnych funduszy kredytowych. W przeciwieństwie do banków, instytucje te nie muszą wyceniać swoich aktywów według wartości rynkowej (mark-to-market), więc ich sprawozdawczość na razie wygląda dobrze. Ale gdy zaczną się realne odpisy, uderzenie w rentowność funduszy emerytalnych będzie niszczycielskie – zwłaszcza dla publicznych planów emerytalnych, które już borykają się z niedoborem finansowania.
Po stronie wygrywających są firmy specjalizujące się w distressed debt (długach problemowych). Duże fundusze hedgingowe, takie jak Blackstone Real Estate Debt Strategies i Goldman Sachs Asset Management, już utworzyły fundusze o wartości ponad 50 miliardów dolarów na zakup problemowych kredytów hipotecznych na nieruchomości komercyjne z dyskontem. Kupują długi banków regionalnych po 50-70 centów za dolara, a następnie albo je restrukturyzują, albo przejmują aktywa na własność. To klasyczna strategia „kupuj, gdy na ulicach leje się krew”.
Wśród banków są też względni zwycięzcy – ci, którzy na czas ograniczyli ekspozycję na biura i przestawili się na mieszkania wielorodzinne i nieruchomości przemysłowe. Na przykład JPMorgan i Wells Fargo już w 2024 roku znacznie zmniejszyły portfele kredytów biurowych, podczas gdy banki regionalne, takie jak Zions Bancorp i Citizens Financial, pozostały z wysoką koncentracją i teraz za to płacą.
Czego media nie dopowiadają
Największym niedopowiedzeniem jest prawdziwa skala problemu z „przedłużonymi” kredytami. Badanie Columbia Business School dokumentuje, że banki już obniżają standardy kredytowe, aby prolongować problemowe kredyty. Co to oznacza w praktyce? Kredyt, który według wszystkich ekonomicznych parametrów powinien być uznany za defautowy, bank formalnie „restrukturyzuje” – przedłuża termin, obniża oprocentowanie lub odracza płatności. Na papierze kredyt pozostaje spłacany, ale w rzeczywistości to martwy ciężar w bilansie.
Drugi ukryty czynnik to rozbieżność między wycenami CoStar a rzeczywistym stanem rzeczy. CoStar prognozuje stabilizację pustostanów na poziomie 14,1% do końca 2026 roku. Jednak te prognozy opierają się na zagregowanych danych, które ukrywają polaryzację rynku. Dwie trzecie budynków jest wypełnionych w 90% i więcej, a 20% budynków jest wypełnionych tylko w 75% lub mniej. To właśnie te 20% generuje 80% defautów. Im dłużej utrzymuje się taka nierównowaga, tym więcej budynków przechodzi z drugiej kategorii do trzeciej (poniżej 50% wypełnienia), skąd już nie ma powrotu.
Trzeci insight dotyczy roli prywatnego kredytu w pogłębianiu kryzysu. W latach 2024-2025, gdy banki zaostrzyły wymogi, prywatni kredytodawcy aktywnie zwiększali swój udział w rynku nieruchomości komercyjnych, często przy słabszych standardach underwritingu. Teraz, gdy rynek się odwraca, to właśnie te kredyty okażą się najbardziej narażone. Banki przynajmniej są regulowane przez FDIC i muszą tworzyć rezerwy. Prywatni kredytodawcy nie mają takich wymogów – a ich defauly będą zachodzić poza zasięgiem regulatorów, co stwarza ryzyko „cieniowego” kryzysu bankowego, którego nikt nie monitoruje.
Prognoza: następne 30 dni i 90 dni
Najbliższe 30 dni (do połowy lipca 2026)
Do czasu publikacji wyników banków regionalnych za drugi kwartał (około 20-25 lipca) rynek będzie handlował w trybie „im mniej wiadomości, tym lepiej”. Każda wzmianka o nowych defautach lub obniżkach ratingów banków regionalnych ze strony Moody's lub S&P będzie powodować gwałtowny spadek akcji. Indeks S&P Regional Banking ETF (KRE) stracił już 3% w ciągu dwóch dni po tej wiadomości i spodziewam się dalszego spadku o 5-7% w ciągu najbliższych dwóch tygodni, zwłaszcza jeśli FDIC opublikuje kwartalny raport o bankach problemowych (oczekiwany 25 czerwca).
Kluczowy poziom dla KRE to 42,50 (obecny indeks około 44,00). Przełamanie 42,50 otworzy drogę do 40,00 – minimum z maja 2023 roku, kiedy upadł Silicon Valley Bank. Prawdopodobieństwo takiego scenariusza oceniam na 55% w ciągu 30 dni.
90 dni (do połowy września 2026)
Do września sytuacja najprawdopodobniej się pogorszy z dwóch powodów. Po pierwsze, fala defautów dotrze do mieszkań wielorodzinnych, gdzie opóźnienia zaczęły rosnąć dopiero od połowy 2025 roku. Rynek budynków wielorodzinnych w Nowym Jorku i Kalifornii jest szczególnie narażony ze względu na kontrolę czynszów i rosnące koszty eksploatacji. Po drugie, we wrześniu spodziewana jest duża fala refinansowania kredytów hipotecznych na nieruchomości komercyjne (refinancing cliff) – około 300 miliardów dolarów kredytów musi zostać refinansowanych, a przy obecnych stopach wielu kredytobiorców nie będzie w stanie tego zrobić.
Według prognoz Manulife Investment Management, z ponad 900 miliardów dolarów kredytów komercyjnych, których termin zapadalności przypadał na 2025 rok, około 600 miliardów zostało już przedłużonych na lata 2026-2028. Ten „korek” odroczonych kredytów oznacza, że lata 2026-2027 staną się okresem masowych defautów – nie da się tego uniknąć.
Mój bazowy scenariusz na 90 dni: poziom defautów na nieruchomościach komercyjnych przekroczy 15% do połowy września, przy czym w segmencie biurowym poszczególnych regionów (San Francisco, Seattle, Portland) osiągnie 25-30%. Kolejne 2-3 banki regionalne zostaną objęte specjalnym nadzorem FDIC, ale szerokiej fali bankructw, podobnej do 2023 roku, uda się uniknąć dzięki awaryjnej płynności ze strony Fed. Jednak ceną tej stabilności będzie dalsza konsolidacja sektora bankowego i zaostrzenie warunków kredytowych dla małych i średnich przedsiębiorstw.
Prognoza redakcji
Aktyw – indeks banków regionalnych USA (KRE). Kierunek – spadek w ciągu najbliższych 72 godzin w związku z nowymi doniesieniami o defautach i oczekiwaniem na raport FDIC. Kluczowe poziomy: przełamanie 43,50 otworzy drogę do 42,00-41,50. Stopień pewności – średni (60%). Główne ryzyko – nagłe ogłoszenie Fed o złagodzeniu warunków dotyczących zabezpieczeń dla banków regionalnych, co może wywołać krótkoterminowy odbicie indeksu o 3-5%. Kluczowe znaczenie mają również dane o zatrudnieniu w sektorze nieruchomości komercyjnych, publikowane w czwartek – wzrost bezrobocia w tym sektorze przyspieszy spadek.
— Editorial Team
