Los dividendos de las empresas rusas en 2025 se redujeron en un cuarto, hasta 2 billones de rublos
La alta tasa clave y el endurecimiento de la política monetaria llevaron a una reducción de los pagos de dividendos por parte de los emisores públicos. La presión adicional provino del aumento del impuesto a las ganancias corporativas.
Maldita temporada de dividendos: cómo la tasa clave y los impuestos destruyeron la rentabilidad del mercado ruso
La esencia: qué está pasando realmente
Formalmente, la noticia parece un informe estadístico: los dividendos cayeron en un cuarto hasta 2 billones de rublos. Pero detrás de los números secos se esconde un cambio tectónico en el comportamiento de las empresas públicas rusas. Ya no consideran los dividendos como un atributo obligatorio del estatus público. Esto es un retorno al modelo soviético: las ganancias se quedan dentro, el accionista es el último en recibir algo.
Una idea no obvia que los comunicados de prensa callan: la reducción real de dividendos para los accionistas minoritarios es mucho más profunda del 25%. La cifra de 2 billones de rublos incluye dividendos que van al Estado como accionista principal de Gazprom, Rosneft y Sberbank. Para un inversor privado que posee acciones en libre flotación, la cantidad disponible es de unos 665 mil millones de rublos. Eso es un 40-50% menos que en el año pico de 2024. El mercado no ha perdido un cuarto, sino casi la mitad de lo que solían recibir los inversores minoristas.
Cronología y contexto
El declive se gestó durante dos años. En 2024, las empresas pagaron un récord de 4,3 billones de rublos — la última fiesta antes de la tormenta. En 2025, la cantidad cayó a 3,6-3,9 billones. Ahora hablamos de una mayor compresión a 3,2-3,5 billones en 2026. Lo que los medios presentan como noticia sobre "la reducción para 2025" es en realidad un eco inercial de problemas que se han estado acumulando durante 18 meses.
Fechas clave: junio de 2025, cuando el Banco Central inició un ciclo de reducción de tasas del 21% al 14,5% actual, pero el efecto se retrasa de 3 a 6 trimestres. Octubre de 2025 — el aumento del impuesto a las ganancias corporativas del 20% al 25%, que incrustó un menos 5 puntos porcentuales en la ganancia neta de cada emisor. Noviembre de 2025 — el petróleo Urals cayó a 52 dólares por barril, aplastando los ingresos en rublos de los exportadores. Los tres factores impactaron simultáneamente.
Quién gana y quién pierde
Los perdedores directos son los inversores minoristas que tenían acciones de Gazprom. La empresa no pagó dividendos por 2024, ninguno por 2025 y no hay expectativas para 2026. El flujo de caja libre es negativo, menos 450 mil millones de rublos. Los accionistas minoritarios de Gazprom han perdido efectivamente todos los ingresos por dividendos durante dos años. Una suerte similar corrieron Severstal, MMK, NLMK — abandonaron los pagos provisionales.
También pierden los tenedores de acciones de Rosneft: los dividendos por 9 meses de 2025 ascendieron a 122 mil millones frente a 386 mil millones un año antes — una caída triple. Lukoil redujo los pagos de 356 mil millones a 275 mil millones.
Los ganadores son Sberbank y VTB. En una realidad paradójica, los bancos son los principales beneficiarios de las tasas altas. Sberbank pagó un récord de 787 mil millones de rublos en dividendos. VTB regresó a los pagos por primera vez desde 2021, asignando 137 mil millones con una rentabilidad por dividendo que podría superar el 20% si el banco repite un pago del 50%. Los bancos obtienen superganancias del hecho de que el resto del negocio se asfixia con los préstamos. Esta es una anomalía que no puede durar para siempre.
El segundo ganador oculto es el Estado. El presupuesto recibirá alrededor de 793 mil millones de rublos en dividendos de empresas estatales en 2025. Esto es más que el año anterior, a pesar de la caída general del mercado, porque la participación del Estado en las ganancias ha aumentado. Los inversores privados subsidian el presupuesto a través de pagos reducidos.
Lo que los medios no cuentan
Primero: el aumento del impuesto a las ganancias corporativas al 25% no es solo un menos 5% en los dividendos. Es un cambio estructural que hace que no sea rentable distribuir ganancias como dividendos. Anteriormente, una empresa pagaba un 20% de impuesto a las ganancias y podía distribuir el resto. Ahora, antes de que un rublo llegue al accionista, el Estado se lleva una cuarta parte. El impuesto personal sobre dividendos sigue siendo del 13-15%, pero la carga combinada sobre las ganancias corporativas antes de que se conviertan en ingresos personales ha aumentado en aproximadamente 6 puntos porcentuales. Este sutil aumento mata el margen de las estrategias de dividendos.
Segundo: muchos recortes de dividendos no son "no podemos" sino "no queremos". Las empresas prefieren pagar deudas y construir un colchón de liquidez porque el costo del endeudamiento sigue siendo prohibitivo incluso después de la reducción de tasas. La gerencia razona racionalmente: pagar dividendos ahora significa privarse de la capacidad de sobrevivir el próximo ciclo de crisis. Pero para un inversor que compró acciones por el flujo de caja, esta racionalidad parece una traición.
Tercero: la brecha entre los dividendos anunciados y el dinero real recibido se está ampliando. Las acciones cotizan con descuento respecto a la rentabilidad por dividendo porque el mercado no cree que las empresas paguen lo mismo en el próximo ciclo. La rentabilidad por dividendo promedio del índice de la Bolsa de Moscú es de alrededor del 7-8%, pero esa es una rentabilidad "de papel". La rentabilidad real, después de impuestos, inflación y el riesgo de cancelación del pago, es de aproximadamente el 3-4%. Un depósito bancario al 13-14% parece mucho más atractivo. Y los inversores votan con sus rublos: el dinero sale de las acciones hacia los depósitos.
Pronóstico: próximos 30 días y 90 días
30 días. Para finales de junio, se espera el pico de la temporada de dividendos de primavera-verano. Pero los pagos totales serán un 20-25% más bajos que el año pasado. VTB debe anunciar el monto del dividendo — este es un momento clave. Si el banco confirma un pago del 50% (rentabilidad superior al 20%), provocará un aumento temporal del interés en el sector financiero. Si elige un conservador 25%, el mercado recibirá una señal de que incluso los bancos exitosos no están listos para compartir. Mi pronóstico: 25-30%, lo que decepcionará a los especuladores.
90 días. Para septiembre, el Banco Central probablemente recortará la tasa en otro 1-2 puntos porcentuales. Esto desencadenará una reevaluación de las historias de dividendos. Una reducción de tasas hace que los depósitos sean menos atractivos y gradualmente devuelve el interés por las acciones. Pero la recuperación será lenta: las empresas primero dirigirán el flujo de caja libre al pago de deudas, no a dividendos. No espero un retorno completo a los niveles de 2023-2024 antes de 2027.
Pronóstico editorial
Activo: Acciones ordinarias de Sberbank.
Dirección: lateral con presión moderada en las próximas 24-72 horas tras la noticia de la contracción del mercado de dividendos. El sentimiento negativo ya está descontado, pero no hay un impulsor adicional para el crecimiento.
Niveles clave: cotizaciones actuales (referencia — 280-290 rublos por acción). Soporte en 270, resistencia en 300.
Nivel de confianza: medio (45% lateral, 35% ligera caída, 20% ligero aumento).
Riesgo principal: Un anuncio repentino del Banco Central de un recorte más agresivo de la tasa clave en la próxima reunión (junio de 2026) — en ese caso, el sector bancario obtendrá un impulso poderoso, y Sberbank podría superar los 310 rublos en pocos días, invalidando completamente el pronóstico conservador.
— Editorial Team
