乌兹别克斯坦国家基金（UzNIF）在塔什干和伦敦双重上市，募资19.5亿美元
该基金30%股份的发行将持续至5月12日，GDR在伦敦证券交易所定价为25美元。包括贝莱德和富兰克林资源实体在内的主要投资者已确认总额3亿美元的初步订单。
UzNIF IPO：乌兹别克斯坦如何进入全球资本市场
引言
乌兹别克斯坦国家投资基金（UzNIF）已启动首次公开募股，这可能成为整个中亚地区的转折点。这是乌兹别克斯坦国有实体首次在国际证券交易所上市——同时在塔什干和伦敦证券交易所进行双重IPO。全球存托凭证（GDR）定价为25美元，总股本超过5万亿股，市值约为19.5亿美元。由经济和财政部代表的政府正在出售约30%的法定资本，由贝莱德和富兰克林资源领衔的锚定投资者已确认3亿美元的订单。订单接受截止日期为5月12日，交易将于5月18日开始。
事件详情与时间表
正式IPO于2026年4月29日启动。订单期持续至5月12日：国际投资者截至伦敦时间12:00，本地投资者截至塔什干时间17:00。最终发行参数（包括总规模）将于5月13日公布，同日伦敦证券交易所开始有条件交易。两家交易所的全面交易于5月18日开始。
发行结构包括两部分。国内部分面向乌兹别克斯坦的机构和个人投资者，普通股定价为每股4.65苏姆。国际部分由面向境外机构投资者的GDR组成，每份GDR代表64,700股普通股，定价为25美元。
乌兹别克斯坦的个人散户投资者在订单金额不超过120亿苏姆（按当前汇率约合995,850美元）时可享受5%的折扣，价格降至每股4.41苏姆。对于不超过2亿苏姆（约16,600美元）的小额订单，可通过Jett移动平台下单。大额机构订单由本地经纪商Alkes Research、Avesta Investment Group和Bluestone Financial Group受理。
此次发行的关键在于签署了基石协议的锚定投资者群体。贝莱德、富兰克林资源、Redwheel管理的基金以及Allan & Gill Gray Foundation的财务实体已承诺按发行价购买价值约3亿美元的GDR。UzNIF本身不会从此次出售中获得任何收益——资金通过经济和财政部进入国家预算。
该基金成立于2024年8月，持有乌兹别克斯坦13家战略国有企业的少数股权（25%至40%），包括乌兹别克斯坦航空、乌兹别克电信以及能源和银行领域的企业。截至2025年12月31日，净资产价值为24.4亿美元。
影响与意义
此次IPO远非一次常规的新兴市场上市——它开创了多个先例。
对乌兹别克斯坦而言，这是一次历史性突破。这个拥有约3800万人口的国家自2016年以来一直在沙夫卡特·米尔济约耶夫总统领导下推行经济改革，但此前从未将国有资产推向开放的国际市场。此次上市既是对国家机构成熟度的考验，也是向外国投资者发出的强烈信号，表明塔什干严肃的改革意图。
对中亚地区而言，乌兹别克斯坦成为先行者。该地区没有其他国家进行过如此规模的私有化上市并在伦敦上市。乌兹别克斯坦IPO的成功可能为哈萨克斯坦和其他寻求资本来源多元化的邻国铺平道路。
此次发行的结构性特点是严格的股息政策，要求基金投资组合公司在2030年前至少将净利润的50%用于分红。对于机构投资者而言，尤其是在全球利率下降的背景下，这创造了可预测且具有吸引力的现金流。
私有化路线图增强了投资逻辑。到2028年底，计划对UzNIF投资组合中的六家公司进行单独IPO。对于现有基金股东而言，这意味着通过一系列对投资组合资产的部分退出实现价值。
对不超过120亿苏姆的订单给予散户投资者5%的折扣，鼓励公众广泛参与私有化，培养了此前在乌兹别克斯坦几乎不存在的散户投资文化。
主要参与者的反应
国际机构投资者反应积极。鉴于19.5亿美元的市值和30%的股份出售，总计3亿美元的基石协议覆盖了估计IPO规模的约15%。全球最大资产管理公司贝莱德的参与为此次发行提供了质量认证，并降低了其他国际买家的感知风险。
当地政府和基金管理方表达了乐观态度。坦普尔顿全球投资中亚区首席执行官Marius Dan表示：“我们继续与投资组合公司紧密合作，以提高运营效率和财务纪律，实施高标准的公司治理，并在整个投资组合中创造长期价值。”
全球协调人杰富瑞国际有限公司选择了固定价格结构而非区间簿记，表明对需求的信心。国际部分额外15%的超额配售选择权为构建订单簿提供了灵活性。
市场反应谨慎而感兴趣。一方面，该基金19.5亿美元的估值较24.4亿美元的净资产价值折让约20%，这符合持有少数股权的控股结构的典型情况。另一方面，投资者考虑了国家风险和乌兹别克斯坦市场有限的流动性。
法律基础设施吸引了声誉良好的顾问：Cleary Gottlieb、White & Case、Dentons，GDR计划的存托机构为纽约梅隆银行。这一阵容创造了与来自更成熟司法管辖区的公司上市相媲美的制度框架。
预测与结论
UzNIF双重IPO的成功将由几个因素决定。
短期指标——订单簿的填满情况。如果发行吸引的需求远超供给，尤其是来自国际机构投资者的需求，将验证估值和交易结构的正确性。5月18日伦敦证券交易所交易的强劲开局将是未来上市的积极信号。
中期因素——股息政策的执行。将投资组合公司净利润的50%用于分红的承诺必须得到实际财务业绩的支持。这要求国有企业提供透明的报告，并真正改善公司治理。
长期前景与到2028年底对六家投资组合公司进行单独IPO的计划实施相关。如果其中至少部分上市在西方交易所进行，乌兹别克斯坦将巩固其作为中亚直接和组合投资新目的地的声誉。
风险依然显著。乌兹别克斯坦的政治体系保持严格控制，改革可能放缓或逆转。本地市场流动性有限意味着主要价格基准将在伦敦设定，而乌兹别克斯坦GDR可能淹没在西方投资者更熟悉的数千个名称中。
尽管如此，进行如此大规模发行的事实——有贝莱德、富兰克林坦伯顿参与并在伦敦证券交易所上市——使UzNIF成为一个里程碑式的案例。对于寻求传统新兴市场之外被低估资产的全球投资者而言，乌兹别克斯坦提供了一个罕见的组合：被低估的国有资产、改革议程以及通过受监管的伦敦平台直接接入，并有3亿美元的锚定需求作为防止发行失败的保险。这一赌注是否成功，将在5月18日交易开始后见分晓。
— Editorial Team
