Zagraniczne rządy zmniejszyły inwestycje w amerykańskie obligacje skarbowe do 9,25 bln USD
Japonia i Chiny przewodziły wyprzedaży amerykańskich papierów skarbowych w marcu, zmniejszając łączny wolumen inwestycji z 9,47 bln USD w celu uwolnienia płynności dolarowej w obliczu konfliktu z Iranem.
Zmniejszenie zagranicznych inwestycji w US Treasuries do 9,25 bln USD to nie tylko reakcja na geopolitykę, ale moment, w którym architektura globalnego systemu dolarowego zaczyna pękać strukturalnie. Podczas gdy nagłówki omawiają wycofywanie się Japonii i Chin, rynek traci z oczu fakt, że sam model, w którym zagraniczne banki centralne nieskończenie finansują amerykański deficyt, zbliża się do swojej logicznej granicy.
Istota: co naprawdę się dzieje
Liczby wyglądają dramatycznie: łączny wolumen inwestycji zagranicznych spadł z 9,49 bln USD do 9,35 bln USD w ciągu jednego miesiąca. Ale sedno nie leży w panice ani w ucieczce od dolara. Według danych Departamentu Skarbu USA, z całkowitego spadku o 138,4 mld USD, tylko 16,6 mld USD przypadło na czystą sprzedaż krótkoterminowych bonów, podczas gdy długoterminowe papiery zostały kupione przez zagranicę netto za 13,5 mld USD. Pozostała kwota to ujemne przeszacowanie portfela z powodu wzrostu rentowności. Gdy rentowność 10-letnich obligacji wzrosła z 3,94% do 4,32%, a 30-letnich przebiła 5%, wartość rynkowa papierów kupionych wcześniej po niskich stopach po prostu runęła, tworząc iluzję masowego exodusu.
Głównym procesem nie jest sprzedaż, ale przymusowa restrukturyzacja struktury posiadaczy amerykańskiego długu. Chiny zmniejszyły swoją pozycję o 6% w ciągu miesiąca do 652,3 mld USD – minimum od września 2008 roku. Japonia zredukowała portfel o 4%, do 1,192 bln USD. Ale ich miejsce zajmują nie inne banki centralne, lecz fundusze hedgingowe i inwestorzy wrażliwi na ceny, których pieniądze przepływają przez Wielką Brytanię, Luksemburg i Kajmany. Udział Wielkiej Brytanii wzrósł do 926,9 mld USD, i teraz jest drugim największym posiadaczem po Japonii. Londyn w tym schemacie nie jest końcowym inwestorem, ale punktem proxy dla kapitału spekulacyjnego.
Chronologia i kontekst
Obecna sytuacja to nie nagły załamanie, ale kulminacja trendu ciągnącego się od początku 2025 roku. Chiny zmniejszają inwestycje w amerykański dług państwowy już który miesiąc z rzędu, a od stycznia ich portfel zmniejszył się o ponad 14%. Ale marzec 2026 roku stał się przełomowy z powodu nałożenia się dwóch czynników. Pierwszy – konflikt z Iranem, który podbił ceny energii i oczekiwania inflacyjne do trzyletnich maksimów. Indeks zmienności VIX podskoczył do 25,6, co jest o 33% wyższe niż poziom lutowy, a rentowność 30-letnich papierów po raz pierwszy od 2007 roku przekroczyła 5%. Drugi czynnik – rebalansowanie rezerw. Banki centralne Azji i Bliskiego Wschodu były zmuszone do wyciągania płynności dolarowej z Treasuries w celu wsparcia własnych walut i opłacenia drożejącego importu energii.
Znamienny moment: nawet gdy 20-letnie Treasuries oferują rentowność 5,122% – maksimum od października 2023 roku – popyt na aukcjach pozostaje mieszany. Wskaźnik bid-to-cover wyniósł 2,55 – słabiej niż w lutym, ale powyżej średniej z sześciu miesięcy. Rynek nie odrzuca amerykańskiego długu, ale żąda za niego premii, której wcześniej nie było. Inwestorzy przestali uważać każdy poziom rentowności za wystarczający do automatycznego zakupu.
Kto wygrywa, a kto traci
Paradoksalnie, na tym przepływie kapitału wygrywa sam Departament Skarbu USA. Tak, płaci więcej za nowe pożyczki, ale popyt na aukcjach pierwotnych pozostaje stabilny. Napływ kapitału netto do amerykańskich aktywów w marcu wyniósł 150,7 mld USD, z czego 76,8 mld USD trafiło do obligacji korporacyjnych, a kolejne 10,5 mld USD do akcji. Zagranica nie ucieka od dolara – zmienia strukturę ryzyka w ramach systemu dolarowego, przenosząc się z „bezwzględnie bezpiecznych” Treasuries do dochodowych papierów korporacyjnych.
Główny przegrany – kraje eksportujące ze sztywnym powiązaniem z dolarem. Gdy Japonia i Chiny zmniejszają pozycje w skarbowych papierach, aby uzyskać gotówkę dolarową, tworzy to reakcję łańcuchową na rynkach walutowych Azji. Rupia indyjska już przebiła poziom 96 za dolara, rezerwy walutowe Delhi w ciągu czterech tygodni spadły z 728 mld USD do 690 mld USD. Każda nowa runda wzrostu rentowności Treasuries to cios dla gospodarek rozwijających się.
Zyskują amerykańskie banki i dealerzy. Udział dealerów pierwotnych na ostatniej aukcji 20-letnich obligacji wyniósł zaledwie 9,4%, co oznacza, że nie muszą oni wykupywać niesprzedanych resztek. Rynek sam pochłania podaż, choć po wyższych stopach.
Czego media nie dopowiadają
Głównym nieoczywistym insightem jest zmiana samej funkcji rynku obligacji skarbowych. Tradycyjnie Treasuries służyły jako „globalne zabezpieczenie”: banki centralne trzymały je jako absolutnie płynny aktyw, który można natychmiast sprzedać lub użyć jako zabezpieczenia. Teraz ten model zawodzi. Chiny, zmniejszając inwestycje, nie tylko dywersyfikują rezerwy, ale przebudowują samą mechanikę zarządzania walutowego. Pekin przenosi płynność dolarową z Treasuries do instrumentów korporacyjnych i złota, których rentowność nie koreluje bezpośrednio z problemami budżetowymi Waszyngtonu.
Drugi ukryty moment – rola nowego prezesa Fed, Kevina Warsha. Przychodzi on w momencie, gdy rynek faktycznie zmusza Fed do rezygnacji z roli „kupującego ostatniej instancji”. Przy bilansie Fed wynoszącym 6,7 bln USD i planach jego redukcji o kolejne 2,5 bln USD, Warsh świadomie dopuszcza wzrost długich stóp, aby zachować atrakcyjność dolara jako waluty rezerwowej. Ceną tego są stopy hipoteczne powiązane z 30-letnimi Treasuries, które już pełzną w górę, oraz rosnący koszt obsługi długu państwowego dla samego amerykańskiego budżetu.
Prognoza: następne 30 dni i 90 dni
30 dni (do 21 czerwca 2026 roku). Oczekuję, że kwietniowe dane TIC pokażą częściowe odbicie inwestycji zagranicznych. Analitycy, w tym główny ekonomista BOC International Guan Tao, wprost prognozują odbicie: gdy tylko napięcie geopolityczne na Bliskim Wschodzie osłabnie, banki centralne wrócą do zakupów. Rentowność 30-letnich papierów pozostanie w przedziale 5,0-5,3%, 10-letnich – 4,5-4,7%. Kluczowym czynnikiem niepewności są negocjacje USA z Iranem: każda sugestia porozumienia wyśle rentowności w dół o 15-20 punktów bazowych.
90 dni (do końca sierpnia 2026 roku). Tutaj rozwidlenie. Jeśli konflikt z Iranem się przedłuży, a deficyt budżetowy USA będzie nadal puchnąć, rentowność 30-letnich papierów może przetestować 5,5%. To wywoła drugą falę „papierowych” strat u zagranicznych posiadaczy i przyspieszy exodus banków centralnych z długich papierów. Chiny mogą zredukować portfel do 600 mld USD, Japonia do 1,1 bln USD. Ale jeśli dojdzie do porozumienia z Iranem i ropa spadnie poniżej 100 USD za baryłkę, rentowności skorygują się do 4,8-5,0% i zobaczymy powrót azjatyckich nabywców. Scenariusz bazowy – utrzymanie status quo: zagraniczne banki centralne będą nadal powoli zmniejszać udział Treasuries w rezerwach, zastępując je złotem i instrumentami korporacyjnymi, ale bez panicznej ucieczki od dolara.
Prognoza redakcji
Aktyw: rentowność 10-letnich US Treasuries. Kierunek: wzrost o 3-5 punktów bazowych w ciągu najbliższych 48-72 godzin.
Kluczowe poziomy: wsparcie na 4,62%, najbliższy opór – 4,69% (maksimum z 20 maja). Stopień pewności: średni. Rynek będzie nadal wliczał premię za niepewność do czasu pojawienia się konkretów dotyczących negocjacji irańsko-amerykańskich i pierwszej konferencji prasowej Warsha jako prezesa Fed. Główne ryzyko dla prognozy – nagłe oświadczenie Trumpa o przełomie w negocjacjach z Teheranem, które jednocześnie obniży rentowności o 8-10 punktów bazowych i wywoła gwałtowny zwrot w Treasuries. To opinia redakcji, a nie rekomendacja inwestycyjna.
— Editorial Team
