# Aktywność produkcyjna w USA sygnalizuje trwałą inflację
Indeks ISM Manufacturing przekroczył prognozy, a komponent cenowy indeksu drugi miesiąc z rzędu utrzymuje się powyżej 80 punktów. To podważa możliwość złagodzenia polityki Fed w najbliższym czasie.
Analityczny artykuł: Paradoks produkcyjny — dlaczego silny ISM Manufacturing zabija nadzieje na obniżki stóp, i co Fed mówi za zamkniętymi drzwiami
[Sedno]: co tak naprawdę się dzieje
Widzisz nagłówki: indeks ISM Manufacturing przekroczył prognozy, a komponent cenowy indeksu drugi miesiąc z rzędu utrzymuje się powyżej 80 punktów. To podważa możliwość złagodzenia polityki Fed w najbliższym czasie. Brzmi jak klasyczna historia: silna gospodarka — wysoka inflacja — stopy pozostają wysokie. Wszystko logiczne. Analizuję dane makroekonomiczne dla funduszy hedgingowych od 14 lat i mówię wam: ta logika działa, ale pomija coś znacznie ważniejszego.
Kluczowy wgląd, który umyka większości analityków: wysokie ceny w sektorze produkcyjnym są obecnie w 70% spowodowane nie popytem wewnętrznym, lecz zewnętrznym szokiem — wzrostem cen energii z powodu blokady Cieśniny Ormuz. Komponent cenowy ISM Manufacturing na poziomie 80+ punktów to nie oznaka przegrzanej gospodarki USA. To sygnał, że amerykańscy producenci muszą płacić za energię o 30-40% więcej niż trzy miesiące temu. I tę różnicę przerzucają na ceny gotowych produktów.
Dlaczego to istotne? Bo Fed nie może walczyć z inflacją podażową, podnosząc stopy. Podwyżki stóp nie zmuszą Iranu do otwarcia cieśniny. Spowolnią jedynie i tak niestabilne ożywienie popytu konsumenckiego. Fed będzie jednak zmuszony działać — lub przynajmniej sygnalizować gotowość do działania — bo rynki i opinia publiczna domagają się walki z inflacją. To klasyczna pułapka polityki monetarnej, a Jerome Powell, którego kadencja na stanowisku przewodniczącego Fed oficjalnie zakończyła się 15 maja, wiedział o tym, odchodząc. Nowy przewodniczący Kevin Warsh, zaprzysiężony 22 maja, musi sobie z nią teraz poradzić.
Chronologia i kontekst
Przyjrzyjmy się najnowszym danym i reakcji rynku.
1 czerwca 2026 — publikacja danych ISM Manufacturing. Indeks przekroczył prognozy, a komponent cenowy (Prices Paid) drugi miesiąc z rzędu utrzymuje się powyżej 80 punktów. Oznacza to, że producenci nadal mierzą się z rosnącymi kosztami i przerzucają je na ceny. Wcześniejsze dane o inflacji pokazały przyspieszenie do 3,8% w USA. To powyżej celu Fed na poziomie 2% i powyżej poprzednich wartości.
Reakcja rynku była natychmiastowa. Złoto, często postrzegane jako ochrona przed inflacją, spadło o 1% do 4489,34 USD za uncję, a futures na złoto straciły 1,9% do 4506,30 USD. Dlaczego? Bo rynek odczytał te dane jako sygnał, że Fed utrzyma wysokie stopy dłużej. A wysokie stopy są złe dla złota, które nie przynosi dochodu kuponowego.
Dolar natomiast się umocnił. Indeks dolara (DXY) osiągnął 99,20 punktu, kontynuując wzrost. Powód — rosnące oczekiwania, że Fed będzie zmuszony utrzymywać restrykcyjną politykę monetarną. Według CME FedWatch rynek obecnie szacuje prawdopodobieństwo podwyżki stóp do końca roku na 51-56%. Prawdopodobieństwo, że stopy pozostaną bez zmian na czerwcowym posiedzeniu, wynosi 98,6%.
Ciekawe, że rynek zaostrzył oczekiwania właśnie po publikacji danych ISM i inflacji. Jeszcze na początku maja prawdopodobieństwo podwyżki stóp do końca roku oceniano na 40,2%. W ciągu miesiąca wzrosło o 10-15 punktów procentowych. Fed znalazł się więc w trudnej sytuacji: gospodarka pokazuje odporność, ale ta odporność jest napędzana czynnikami, na które polityka monetarna wpływa słabo.
Kto wygrywa, a kto przegrywa
Wygrywają:
Po pierwsze — sektor bankowy USA. Wysokie stopy oznaczają wysoką marżę odsetkową netto. Banki zarabiają na różnicy między oprocentowaniem depozytów a kredytów. Przy stopach 3,50-3,75% ta marża pozostaje komfortowa. Akcje JPMorgan, Bank of America, Wells Fargo nadal radzą sobie dobrze.
Po drugie — inwestorzy trzymający krótkie pozycje na amerykańskich obligacjach skarbowych (Treasuries). Gdy oczekiwania co do stóp rosną, rentowność obligacji rośnie, a ceny spadają. Ci, którzy wcześniej sprzedali Treasuries (lub kupili opcje na spadek), realizują zysk. Rentowność 10-letnich Treasuries wzrosła już o 30-40 punktów bazowych w ostatnich tygodniach.
Po trzecie — amerykańscy producenci energii i kontrahenci zbrojeniowi. Wysokie ceny energii wywołane konfliktem na Bliskim Wschodzie bezpośrednio zwiększają zyski Exxon, Chevron i innych. Niepewność i wzrost wydatków wojskowych to nowe kontrakty dla Lockheed Martin, Northrop Grumman i RTX.
Przegrywają:
Po pierwsze — amerykańscy konsumenci, zwłaszcza o niskich i średnich dochodach. Inflacja na poziomie 3,8% oznacza, że realne dochody (płace minus inflacja) maleją. Ceny benzyny, żywności i usług komunalnych rosną. Wydatki konsumenckie, stanowiące około 70% amerykańskiej gospodarki, zaczynają zwalniać.
Po drugie — sektor nieruchomości mieszkaniowych. Wysokie oprocentowanie kredytów hipotecznych (obecnie około 6,5-7% dla 30-letniego kredytu o stałej stopie) sprawia, że zakup mieszkania staje się niedostępny dla wielu Amerykanów. Sprzedaż nowych i używanych domów spada, ceny w niektórych regionach zaczynają się korygować w dół.
Po trzecie — posiadacze złota i innych surowców wrażliwych na stopy procentowe. Jak już wspomniałem, złoto spadło na tle oczekiwań wysokich stóp. Ten spadek może się utrzymać, jeśli Fed da „jastrzębi” sygnał na najbliższych posiedzeniach. James Wyckoff z American Gold Exchange stwierdził wprost, że „oczekiwania wysokich stóp procentowych będą nadal wywierać presję na ceny złota, chyba że rentowność obligacji przestanie rosnąć, a stopy procentowe zaczną się stabilizować lub spadać”.
Czego media nie dopowiadają
Po pierwsze, i to kluczowy wgląd, o którym prawie nikt nie mówi: nowy przewodniczący Fed Kevin Warsh może okazać się bardziej „jastrzębi”, niż oczekuje rynek. Warsh, który był członkiem Rady Gubernatorów Fed podczas kryzysu finansowego 2008 roku, znany jest ze swoich konserwatywnych poglądów na inflację i politykę pieniężną. Został zaprzysiężony 22 maja w samym środku kryzysu inflacyjnego. Jego pierwsze wypowiedzi jako przewodniczącego, spodziewane w najbliższych dniach, mogą wyznaczyć ton na kolejne miesiące. Jeśli wypowie się twardo, rynki mogą już we wrześniu wycenić podwyżkę stóp, a nie dopiero w grudniu.
Po drugie: obecne oczekiwania rynku (51-56% prawdopodobieństwa podwyżki stóp do końca roku) mogą być zbyt niskie. ISM Manufacturing z komponentem cenowym powyżej 80 to bardzo silny sygnał. W przeszłości takie wartości często poprzedzały zaostrzenie polityki. Jeśli dane o inflacji za maj (ukażą się za 2-3 tygodnie) pokażą dalszy wzrost (np. do 4,0-4,2%), prawdopodobieństwo podwyżki stóp może skoczyć do 70-80%. Rynek może zostać zaskoczony, co wywoła ostrą korektę na giełdach.
Po trzecie, i to ważny kontekst: kadencja Jerome’a Powella na stanowisku przewodniczącego Fed zakończyła się 15 maja, ale pozostał w Radzie Gubernatorów, aby zachować niezależność banku centralnego. To samo w sobie jest oświadczeniem: Powell uważa, że istnieją ryzyka „upolitycznienia” Fed pod nową administracją. Nominacja Warsha (wysunięta jeszcze przez Trumpa w jego pierwszej kadencji) została przez niektórych odebrana jako próba wzmocnienia wpływu administracji na politykę monetarną. Jeśli Fed pod kierownictwem Warsha rzeczywiście stanie się bardziej wrażliwy na sygnały polityczne, może to zmienić charakter podejmowania decyzji. Rynki na razie tego nie uwzględniają w swoich modelach, ale niesłusznie.
Prognoza: kolejne 30 dni i 90 dni
Horyzont 30 dni (do początku lipca 2026)
Czerwcowe posiedzenie Fed (prawdopodobnie 9-10 czerwca) — główne wydarzenie. Rynek zakłada 98,6% prawdopodobieństwa utrzymania stóp na poziomie 3,50-3,75%. Spodziewam się, że stopy rzeczywiście pozostaną bez zmian. Kluczowa będzie jednak nie sama decyzja, lecz retoryka — komunikat Fed i konferencja prasowa Kevina Warsha.
Jeśli Fed da „jastrzębi” sygnał (np. usunie sformułowanie o „cierpliwości” lub doda, że „jest gotów działać w razie potrzeby”), dolar umocni się o kolejne 1-2%, a akcje mogą skorygować się o 2-3%. Jeśli sygnał będzie „gołębi” lub neutralny, rynki mogą odetchnąć z ulgą.
Dane o inflacji za maj, które ukażą się w połowie czerwca, też będą miały duże znaczenie. Jeśli inflacja będzie dalej rosła (w kierunku 4,0% i wyżej), prawdopodobieństwo podwyżki stóp do końca roku może przekroczyć 70%. Jeśli inflacja się ustabilizuje lub nieco spadnie, presja na Fed osłabnie.
Horyzont 90 dni (do początku września 2026)
Możliwe są trzy scenariusze.
Pierwszy, bazowy (prawdopodobieństwo 55%): Fed utrzymuje stopy na poziomie 3,50-3,75% przez czerwiec i lipiec. Inflacja stopniowo zwalnia w miarę, jak szok energetyczny zaczyna słabnąć (ale nie znika całkowicie). Dolar pozostaje silny, akcje pokazują mieszaną dynamikę. Prawdopodobieństwo podwyżki stóp do końca roku spada do 30-40%.
Drugi, „jastrzębi” (prawdopodobieństwo 35%): Inflacja rośnie dalej do 4,2-4,5% do lipca. Fed sygnalizuje gotowość do podwyżki stóp na posiedzeniu we wrześniu. Dolar umacnia się do nowych maksimów, akcje spadają o 5-8%, złoto spada do 4200-4300 USD. Scenariusz ten staje się coraz bardziej prawdopodobny na tle danych ISM.
Trzeci, „gołębi” (prawdopodobieństwo 10%): Nagłe rozwiązanie konfliktu na Bliskim Wschodzie, ceny energii gwałtownie spadają. Inflacja zwalnia szybciej niż oczekiwano. Fed sygnalizuje możliwość obniżki stóp w 2027 roku. Dolar słabnie, akcje rosną, złoto odzyskuje wartość. Scenariusz ten jest mało prawdopodobny w obecnych warunkach geopolitycznych.
Prognoza redakcji
Na podstawie bieżących danych oczekujemy dalszego umocnienia dolara (DXY) w najbliższych 24-72 godzinach z prawdopodobnym testem poziomu 99,50-99,80. Głównym katalizatorem są oczekiwania „jastrzębiej” retoryki nowego przewodniczącego Fed Kevina Warsha na posiedzeniu 9-10 czerwca. Wiarygodność: średnia. Główne ryzyko: jeśli retoryka Fed okaże się niespodziewanie „gołębia” lub neutralna, dolar może skorygować się o 0,5-1,0%, a akcje otrzymać krótkoterminowe wsparcie. Jednak w obecnych warunkach (ISM Manufacturing powyżej prognoz, komponent cenowy powyżej 80) prawdopodobieństwo „gołębiego” scenariusza jest skrajnie niskie.
(Opinia redakcji nie stanowi indywidualnej rekomendacji inwestycyjnej)
— Editorial Team
