Rada dyrektorów dewelopera „Samolot” zaleciła niewypłacanie dywidendy za 2025 rok
Spółka nie wypłaci dywidendy za ubiegły rok. Ostatni raz „Samolot” wypłacił dywidendę w 2022 roku.
Tytuł: „Samolot” bez dywidendy trzeci rok z rzędu: dlaczego deweloper zamienił się w czarną dziurę dla akcjonariuszy
Autor: niezależny analityk finansowy (były dyrektor ds. inwestycji w holdingu budowlanym, 2012–2024)
Wstęp
21 maja 2026 roku rada dyrektorów grupy „Samolot” zaleciła akcjonariuszom niewypłacanie dywidendy za 2025 rok. To trzeci rok z rzędu, kiedy deweloper pozostawia swoich właścicieli bez pieniędzy – ostatnia wypłata miała miejsce w 2022 roku. Na pierwszy rzut oka decyzja jest oczywista: spółka odnotowała stratę netto w wysokości 2,3 mld rubli (około 32,4 mln dolarów po kursie 71 rubli za dolara).
Ale nagłówki ukrywają znacznie bardziej niepokojący obraz. „Samolot” nie tylko „nie zarobił” – znajduje się w najgłębszym kryzysie finansowym, który czyni jego akcje jednym z najbardziej ryzykownych aktywów na rosyjskim rynku. I zaraz wyjaśnię, dlaczego większość analityków myli się, uważając, że „nie jest tak źle”.
[Istota]: co naprawdę się dzieje
Oficjalna wersja: strata 32 mln dolarów jest jednorazowa, z powodu odpisu inwestycji w projekt „Kwartał Marino” na kwotę 66 mln dolarów (4,7 mld rubli) na skutek pozwu Prokuratury Generalnej. Bez tego odpisu skorygowany zysk netto wyniósłby 35 mln dolarów (2,5 mld rubli). Brzmi znośnie.
Ale nieoczywisty insight, o którym milczy 99% analityków: operacyjny przepływ pieniężny spółki za 2025 rok był ujemny o 3 mld dolarów (212,21 mld rubli). Oznacza to, że biznes nie generuje wystarczającej ilości gotówki nawet na pokrycie bieżących wydatków, nie mówiąc już o dywidendach. Spółka żyje z pożyczonych środków i sprzedaży aktywów.
Rozłożę to na liczby:
- Przychody: 5,17 mld dolarów (366,8 mld rubli)
- Zysk brutto: 1,85 mld dolarów (131 mld rubli)
- Koszty odsetkowe: 350 mln dolarów (24,8 mld rubli)
- Wskaźnik pokrycia odsetek (ICR): tylko 2,1x – czyli zysk operacyjny ledwo wystarcza na spłatę odsetek
To klasyczny kryzys zadłużenia: spółka zarabia, ale wszystkie pieniądze trafiają do wierzycieli, a nie do akcjonariuszy.
Chronologia i kontekst
2022 rok – ostatni raz, kiedy „Samolot” wypłacił dywidendę. Dwie wypłaty po 41 rubli na akcję (około 0,58 dolara według kursu z tamtych lat), łączna kwota – 35 mln dolarów.
2024 rok – zysk netto spadł trzykrotnie do 115 mln dolarów (8,2 mld rubli). Dywidendy nie było.
Luty 2026 roku – „Samolot” wystąpił do państwa o subsydiowany kredyt w wysokości 700 mln dolarów (50 mld rubli). Rynek zareagował spadkiem obligacji o 4–10%. Spółka publicznie oświadczyła, że „nie planuje niewypłacalności i poradzi sobie bez wsparcia państwa”.
Kwiecień 2026 roku – publikacja raportu za 2025 rok. Strata 32 mln dolarów. Udział mieszkań oddanych z opóźnieniem – 67,5%.
21 maja 2026 roku – rada dyrektorów zaleca niewypłacanie dywidendy za 2025 rok.
23 czerwca 2026 roku – walne zgromadzenie akcjonariuszy, na którym decyzja zostanie zatwierdzona.
Kto zyskuje, a kto traci
Zyskują:
- Posiadacze obligacji (ale z zastrzeżeniami). Spółka priorytetowo obsługuje dług. W marcu 2026 roku „Samolot” zrealizował opcję sprzedaży obligacji serii BO-P13. Jednak rentowność nowych emisji sięga 25,75% w skali roku – to cena, jaką spółka płaci za dostęp do pieniędzy.
- Konkurenci (PIK, LSR, Brusnika). Podczas gdy „Samolot” walczy o przetrwanie, oni zwiększają udział w rynku. Brusnika, według analityków, „wygląda zauważalnie silniej” pod względem fundamentalnym.
Tracą:
- Akcjonariusze mniejszościowi. Akcje „Samolotu” w ciągu ostatniego roku spadły o ponad 20%. Obecnie jedna akcja kosztuje około 8,40 dolara (593–595 rubli według danych kontraktów terminowych na maj 2026 roku). Brak dywidendy, brak perspektyw wzrostu.
- Przyszli pożyczkobiorcy spółki. Stawki obligacji na poziomie 25,75% to poziom stanu przedniewypłacalnościowego. Każda nowa emisja będzie jeszcze droższa.
- Nabywcy mieszkań z opóźnieniami. 67,5% domów oddawanych jest z opóźnieniem. To cios reputacyjny i finansowy.
Czego media nie dopowiadają
Główna historia, której nie ma w oficjalnych komunikatach, to ściana zadłużenia w 2027 roku. Spójrzmy na liczby:
W 2027 roku „Samolot” będzie musiał spłacić obligacje na kwotę około 700 mln dolarów (50 mld rubli) tylko z trzech emisji, nie licząc kredytów bankowych. Przy tym:
- Poduszka bezpieczeństwa gotówkowego skurczyła się z 352 mln dolarów (25 mld rubli) do 107 mln dolarów (7,6 mld rubli) w ciągu roku
- Wolny przepływ pieniężny jest ujemny – minus 1,24 mld dolarów (88 mld rubli)
- Koszty odsetkowe wzrosły o 60% w ciągu roku i nadal rosną
Oficjalne stanowisko spółki: „nie będzie niewypłacalności, otrzymamy wsparcie”. Ale pytanie brzmi: jakie wsparcie i na jakich warunkach. Jeśli państwo udzieli subsydiowanego kredytu, prawdopodobnie będzie to związane z rozwodnieniem udziałów akcjonariuszy poprzez emisję dodatkowych akcji lub przekazanie aktywów. A jeśli nie udzieli – niewypłacalność stanie się rzeczywistością w drugiej połowie 2027 roku.
Żadne media nie piszą o tym, że polityka dywidendowa spółki została faktycznie anulowana. Wcześniej „Samolot” gwarantował minimalną dywidendę, ale w obecnych warunkach te zobowiązania zostały wyzerowane. Nowa polityka dywidendowa prawdopodobnie zostanie przepisana bez stałych wypłat – i zostanie to ogłoszone najprawdopodobniej do końca 2026 roku.
Prognoza: następne 30 dni i 90 dni
30 dni (do 22 czerwca 2026 roku):
23 czerwca – walne zgromadzenie akcjonariuszy. Oczekuję formalnego zatwierdzenia decyzji o niewypłacaniu dywidendy. Jest to już uwzględnione w cenie, więc nie będzie silnej reakcji. Jednak przed zgromadzeniem możliwe są ruchy spekulacyjne: kontrakty terminowe na akcje SMLT-6.26 (wygaśnięcie 19 czerwca 2026 roku) są notowane z premią w stosunku do spotu, co wskazuje na próby „odbicia”. Prawdopodobny jest krótkoterminowy wzrost o 2-3% z obecnych 8,40 dolara, ale to gra na zwyżkę przed datą wygaśnięcia, a nie fundamentalne odbicie.
Ważniejsze jest co innego: spółka powinna ogłosić refinansowanie lub przedłużenie linii kredytowych na lata 2026-2027. Jeśli nie będzie wiadomości, akcje mogą spaść o kolejne 5-7% do końca czerwca.
90 dni (do 22 sierpnia 2026 roku):
Do sierpnia sytuacja stanie się krytyczna z punktu widzenia płynności. Przepływ pieniężny nadal pozostaje ujemny, a odsetki od długu „pochłaniają” cały zysk operacyjny. Najbardziej prawdopodobny scenariusz to ogłoszenie emisji dodatkowych akcji w lipcu-sierpniu. To rozwodnienie udziałów obecnych akcjonariuszy, co doprowadzi do spadku akcji o kolejne 15–20% z obecnych poziomów.
Prognozuję cenę akcji „Samolotu” w przedziale 5,60–6,30 dolara (400–450 rubli) do końca sierpnia 2026 roku. To spadek o kolejne 25-35% z obecnych poziomów.
Jedynym promykiem nadziei jest możliwe obniżenie stopy procentowej banku centralnego w drugiej połowie roku. Jeśli stopa spadnie z 16% do 13-14%, koszty odsetkowe spółki zmniejszą się o około 50-70 mln dolarów w ujęciu rocznym. Ale to za mało, aby zamknąć dziurę w przepływie pieniężnym wynoszącą 3 mld dolarów.
Dla inwestorów: jeśli trzymacie akcje „Samolotu”, zadajcie sobie pytanie – po co to robicie, skoro są rosnące historie w tym samym sektorze? Jeśli trzymacie obligacje – śledźcie wiadomości o wsparciu państwa. Bez niego niewypłacalność w 2027 roku jest scenariuszem bazowym.
Prognoza redakcji
Aktywo: akcje zwykłe GK „Samolot” (SMLT) na Moskiewskiej Giełdzie
Kierunek: umiarkowany spadek w ciągu najbliższych 24-72 godzin (-1% – -3%)
Kluczowe poziomy: 590 rubli (~8,30 dolara) – najbliższe wsparcie; 575 rubli (~8,10 dolara) – kolejny poziom. Opór na 610 rublach (~8,60 dolara)
Stopień pewności: wysoki (75%)
Główne ryzyko: niespodziewane ogłoszenie sprzedaży dużego aktywa lub uzyskanie wsparcia państwa przed końcem tygodnia. Jeśli tak się stanie, akcje mogą podskoczyć o 10-15% na spekulacyjnym optymizmie. Jednak nawet w tym przypadku fundamentalne problemy spółki nie zostaną rozwiązane – będzie to jedynie opóźnienie, a nie uzdrowienie. Ryzyko niewypłacalności obligacji w 2027 roku pozostaje głównym motorem negatywnego trendu.
— Editorial Team
