OpenAI omawia pozyskanie Citi i JPMorgan jako bankierów IPO
Firma OpenAI prowadzi negocjacje w sprawie dodania Citigroup i JPMorgan Chase do grona banków przygotowujących pierwszą ofertę publiczną akcji. Rozszerzy to pulę organizatorów emisji w związku z przygotowaniami firmy do debiutu giełdowego.
Autor: niezależny analityk finansowy, specjalizacja – IPO i technologie**
[Sedno]: co naprawdę się dzieje
OpenAI rozszerza pulę bankierów IPO, dodając Citigroup i JPMorgan do już współpracujących Goldman Sachs i Morgan Stanley. Formalnie – standardowa historia: im większa emisja, tym więcej organizatorów potrzeba, aby rozłożyć obciążenie. Ale tak naprawdę to nie tylko techniczne rozszerzenie syndykatu. To sygnał, że wewnętrzne sprzeczności w OpenAI osiągnęły punkt, w którym założyciele nie mogą już kontrolować procesu.
Zwróćcie uwagę na skład. Goldman i Morgan Stanley to elita, „białe kołnierzyki” Wall Street, klasyczne banki dla technologicznych IPO. Citigroup – bank z ogromnym bilansem i siecią detaliczną, ale mniej prestiżowy. JPMorgan – uniwersalny gigant, który może zapewnić nie tylko emisję, ale także linie kredytowe. Dodanie Citi i JPMorgan sugeruje, że OpenAI przygotowuje się nie tylko do debiutu giełdowego, ale do masowego pozyskania długu zaraz po IPO. Bo pieniądze są potrzebne już wczoraj.
Sedno sprawy jest proste, choć media je pomijają: OpenAI nie jest gotowe do upublicznienia. Firma traci 1,22 dolara na każdy zarobiony dolar. Jej konkurent Anthropic, przeciwnie, po raz pierwszy wykazał zysk operacyjny. I to właśnie Anthropic właśnie pozyskał 65 mld dolarów w prywatnej rundzie przy wycenie 965 mld dolarów, wyprzedzając OpenAI z jego 852 mld dolarów. OpenAI jest zmuszone do IPO nie dlatego, że to najlepszy moment, ale dlatego, że kapitał prywatny nie chce już dawać pieniędzy na dotychczasowych warunkach.
Chronologia i kontekst
20 maja 2026 roku SpaceX oficjalnie złożyło dokumenty IPO, celując w rekordowe 75 mld dolarów. Tego samego dnia pojawiły się informacje, że OpenAI przygotowuje poufne zgłoszenie do SEC w ciągu kilku tygodni. Rynek odebrał to jako wypowiedzenie wojny: dwa najbardziej oczekiwane IPO w historii (SpaceX i OpenAI) będą konkurować o te same instytucjonalne dolary w tym samym wąskim oknie.
21 maja Deutsche Bank opublikował notatkę analityczną z prognozą: OpenAI może pozyskać około 600 mld dolarów przy wycenie ponad 1 bilion dolarów. Uczyniłoby to IPO OpenAI drugim co do wielkości w historii po SpaceX, ale przy wycenie 50-krotności rocznych przychodów (około 20 mld dolarów miesięcznie w tamtym czasie). Dla porównania: Apple, ze stabilnymi 200 mld dolarów kwartalnych przychodów, handluje przy P/S około 8-9.
29 maja – Bloomberg informuje o negocjacjach z Citi i JPMorgan. Tego samego dnia pojawiają się szczegóły finansowe pierwszego kwartału 2026 roku: przychody OpenAI – 57 mld dolarów (wciąż więcej niż Anthropic), ale marża operacyjna -122%. Tymczasem roczne przychody Anthropic osiągnęły już 450 mld dolarów, wyprzedzając OpenAI (300 mld dolarów).
Najważniejszy kontekst, którego brakuje w większości publikacji: 18 maja 2026 roku sąd federalny w Kalifornii oddalił pozew Elona Muska przeciwko OpenAI. Usunęło to niepewność prawną, która mogła zablokować IPO. Musk domagał się uznania OpenAI za „przejęte” przez Microsoft i przywrócenia go do modelu non-profit. Przegrana Muska otworzyła drogę do giełdy, ale także potwierdziła, że OpenAI jest teraz ostatecznie strukturą komercyjną.
Kolejny ukryty czynnik: 26 marca 2026 roku OpenAI zamknęło rundę finansowania o wartości 122 mld dolarów od Amazon, Nvidia, SoftBank, Microsoft i innych. Inwestorzy ci otrzymali udziały po wycenie 852 mld dolarów. Teraz, zaledwie dwa miesiące później, firma idzie na IPO z docelową wyceną 1 biliona dolarów. Oznacza to, że inwestorzy prywatni osiągają potencjalny zysk 17% w dwa miesiące. Ale dla nowych akcjonariuszy na giełdzie oznacza to zakup akcji po cenie, która już uwzględnia ten niedawny wzrost.
Kto wygrywa, a kto traci
Wygrywają – Goldman Sachs i Morgan Stanley. Już ugruntowali swoją pozycję liderów. To dla nich najbardziej prestiżowe technologiczne IPO od czasów Facebooka i prawdopodobnie największe w karierze wielu partnerów. Prowizje od takiej emisji (standard 2-4% od pozyskanych 600 mld dolarów) wyniosą 12-24 mld dolarów. Nawet przy podziale między cztery banki, każdy otrzyma miliardy dolarów przychodu prowizyjnego.
Wygrywają – Citi i JPMorgan. Wchodzą do transakcji na późnym etapie, ale zyskują dostęp do klienteli OpenAI i możliwość udzielania kredytów firmie po IPO. JPMorgan jest szczególnie zainteresowany: OpenAI będzie potrzebować linii kredytowych na miliardy dolarów na opłacenie serwerów Nvidia i energii elektrycznej. Te kredyty przyniosą bankowi dochód odsetkowy na lata.
Wygrywają – istniejący inwestorzy prywatni. SoftBank, a16z, Thrive Capital, Microsoft, Nvidia. Kupili udziały przy wycenie 852 mld dolarów. Przy IPO po 1 bilionie dolarów ich papierowy zysk wynosi 17%. Ale nie będą mogli sprzedać akcji od razu (okres lock-up 6 miesięcy). Do tego czasu rynek może przeszacować OpenAI w dół.
Wygrywa – Anthropic (względnie). Konkurent OpenAI właśnie pozyskał 65 mld dolarów przy wycenie 965 mld dolarów. Może sobie pozwolić na czekanie i obserwowanie, jak OpenAI testuje lody na rynku publicznym. Jeśli IPO OpenAI się powiedzie, Anthropic wyjdzie później z jeszcze wyższą wyceną. Jeśli się nie powiedzie – Anthropic może odłożyć własne plany.
Wygrywają – prawnicy od pozwów korporacyjnych. Każdemu dużemu IPO towarzyszą pozwy od akcjonariuszy, którzy kupili na szczycie i stracili pieniądze. OpenAI, ze swoimi stratami i niepewnym modelem biznesowym, stanie się żyłą złota dla prawników od pozwów zbiorowych. W ciągu pierwszych 90 dni po IPO spodziewajcie się co najmniej trzech pozwów.
Tracą – inwestorzy detaliczni, którzy kupią na otwarciu. Historycznie najgłośniejsze IPO (Facebook 2012, Snap 2017, Uber 2019, Rivian 2021) handlowały poniżej ceny emisyjnej po roku. Facebook spadł o 50% w ciągu pierwszych dwóch miesięcy, Snap – o 40% w pierwszym kwartale. OpenAI, ze swoimi stratami i konkurencją ze strony Anthropic, powtórzy ten schemat. „Mądre pieniądze” sprzedają na IPO, „głupie” – kupują.
Tracą – pracownicy OpenAI z opcjami. Wielu z nich liczyło na to, że akcje będzie można sprzedać na rynku wtórnym lub w okresie lock-up. Ale warunki IPO mogą obejmować przedłużony lock-up (do 12 miesięcy) dla insiderów, aby uniknąć załamania ceny. Ponadto konsekwencje podatkowe: przy cenie wykonania opcji ustalonej lata temu i cenie IPO wynoszącej 1 bilion dolarów, obciążenie podatkowe może być fatalne dla pracowników, którzy nie mają gotówki.
Traci – Sam Altman osobiście. Nie jest większościowym akcjonariuszem (struktura OpenAI wciąż ogranicza jego udział). Ale jego reputacja jest zagrożona. Jeśli IPO się nie powiedzie (cena spadnie o ponad 20% w pierwszym miesiącu), jego pozycja jako CEO stanie pod znakiem zapytania. Rada dyrektorów, którą sam pomógł ukształtować, może zażądać jego dymisji.
Czego media nie dopowiadają
Insight numer jeden, którego nie znajdziecie w Bloombergu czy WSJ: IPO OpenAI to nie finansowanie wzrostu. To egzystencjalna deska ratunku. Bez niego firma zbankrutuje w ciągu 18-24 miesięcy.
Spójrzcie na liczby. OpenAI ma 57 mld dolarów przychodów kwartalnie. Ale koszty operacyjne wynoszą około 125 mld dolarów kwartalnie (ponieważ marża -122% oznacza koszty 2,22 razy wyższe od przychodów). Czyli kwartalna strata netto to około 68 mld dolarów. Rocznie – 272 mld dolarów strat. Firma ma 122 mld dolarów z ostatniej rundy, ale te pieniądze zostaną spalone w mniej niż dwa kwartały, jeśli nie zmieni trajektorii.
Pieniądze idą na dwie rzeczy: obliczenia (wynajem serwerów Nvidia) i personel (ponad 10 000 pracowników z wynagrodzeniami powyżej rynkowych). Nvidia nie daje zniżek – popyt przewyższa podaż. Pracownicy nie zgodzą się na obniżki płac. Jedynym sposobem na przetrwanie jest pozyskanie nowego kapitału. IPO da 600 mld dolarów, co zapewni 8-10 kwartałów działania (2-2,5 roku). Bez tego OpenAI się skończy.
Insight numer dwa: prawdziwa walka toczy się nie między OpenAI a Anthropic. Toczy się między OpenAI a Microsoftem.
Microsoft jest największym inwestorem OpenAI, ale relacje stały się napięte po tym, jak OpenAI zaczęło rozwijać własną sprzedaż bezpośrednią do klientów korporacyjnych, z pominięciem Azure. Microsoft inwestuje także w inne firmy AI (Mistral, Inflection) i opracowuje własne modele (MAI-1). Kiedy OpenAI stanie się publiczne, Microsoft zyska możliwość stopniowej sprzedaży swojego udziału, nie wzbudzając podejrzeń o „konflikt interesów”. Oczekuję, że Microsoft zmniejszy swój udział z obecnych 49% do 20-25% w ciągu 12-18 miesięcy po IPO. Da to Microsoftowi 200-300 mld dolarów płynności, które zostaną przeznaczone na wykup własnych akcji i inwestycje w inne projekty AI.
Insight numer trzy: wycena 1 biliona dolarów to chwyt marketingowy, aby przebić szum wokół SpaceX. Nikt nie oczekuje, że IPO rzeczywiście odbędzie się po takiej cenie. Zazwyczaj bookbuilding prowadzi do wyceny o 15-25% niższej niż wstępne deklaracje. Rzeczywista wycena OpenAI w momencie IPO wyniesie prawdopodobnie 750-850 mld dolarów – czyli mniej więcej tyle, co w ostatniej rundzie prywatnej. Różnica polega na tym, że inwestorzy prywatni zapłacili 852 mld dolarów, a nowi inwestorzy publiczni mogą zapłacić 750 mld dolarów – i będzie to down round. Tak już bywało: w 2022 roku Stripe przeprowadziło down round z 95 mld do 50 mld dolarów. OpenAI może powtórzyć ten scenariusz.
Prognoza: kolejne 30 dni i 90 dni
30 dni. Kluczowa data – połowa czerwca 2026 roku, kiedy OpenAI, jak się oczekuje, złoży poufne zgłoszenie S-1 do SEC. Wtedy poznane zostaną rzeczywiste szczegóły finansowe za ostatnie 12 miesięcy. Oczekuję, że po publikacji zgłoszenia akcje powiązanych spółek (Microsoft, Nvidia, SoftBank) krótkoterminowo spadną o 3-5%, ponieważ inwestorzy przeszacują ryzyko.
Jeśli chodzi o bezpośrednich konkurentów: Anthropic prawdopodobnie spróbuje przyspieszyć własne IPO lub, przeciwnie, odłożyć je w zależności od reakcji rynku na zgłoszenie OpenAI. Anthropic ma przewagę: jest już rentowny (po raz pierwszy w historii). To może uczynić go bardziej atrakcyjnym dla konserwatywnych inwestorów.
Jeśli chodzi o szeroki rynek: Deutsche Bank oszacował, że samo IPO OpenAI może wywrzeć presję spadkową na S&P 500 o około 1% z powodu odpływu płynności. Trzy IPO (SpaceX, OpenAI, Anthropic) łącznie – 2000 mld dolarów. To ogromne wycofanie pieniędzy z rynku. Oczekuję korekty S&P 500 o 3-5% w ciągu miesiąca od daty rozpoczęcia handlu OpenAI, która według plotek planowana jest na wrzesień.
90 dni. Pod koniec sierpnia 2026 roku stanie się jasne, czy IPO w ogóle dojdzie do skutku. CFO OpenAI Sarah Friar, według WSJ, sprzeciwia się pośpiechowi, nalegając na przesunięcie na 2027 rok. Sam Altman, przeciwnie, chce iść teraz, póki rynek jest gorący. To wewnętrzne starcie może doprowadzić do odejścia kadry kierowniczej, jeśli jej stanowisko nie zostanie przyjęte. Daję 30% prawdopodobieństwa, że Friar odejdzie przed wrześniem.
Jeśli IPO odbędzie się we wrześniu, cena emisyjna będzie zależeć od trzech czynników: (1) kwartalnych wyników OpenAI za kwiecień-czerwiec, (2) dynamiki akcji Nvidia (jeśli Nvidia spadnie, OpenAI będzie musiało obniżyć wycenę), (3) decyzji SEC co do struktury firmy (czy pozostanie akcjonariusz kontrolujący non-profit?).
Mój scenariusz bazowy: emisja po 850-900 mld dolarów, pozyskanie 500-550 mld dolarów (poniżej prognoz Deutsche Bank), pierwszy dzień handlu – wzrost o 5-10%, następnie spadek w okresie lock-up. Cena docelowa po 90 dniach od IPO – 15-20% poniżej ceny emisyjnej.
Główne ryzyko dla tej prognozy – jeśli Anthropic ogłosi własne IPO na ten sam wrześniowy weekend. Wtedy obie emisje będą konkurować o tę samą pulę kapitału. W takim przypadku oczekuję, że jedna z nich zostanie odłożona (prawdopodobniej Anthropic, ponieważ mniej potrzebuje pieniędzy).
Drugie ryzyko – geopolityka. Jeśli USA wprowadzą nowe ograniczenia eksportu chipów do Chin (a to jest dyskutowane w Kongresie), Nvidia spadnie, a wraz z nią cały sektor AI, w tym OpenAI.
Prognoza redakcji
Akcje Microsoft (MSFT) w ciągu najbliższych 24–72 godzin – trend boczny z tendencją spadkową w przedziale 420–435 dolarów. Wiadomość o rozszerzeniu syndykatu bankowego OpenAI jest już uwzględniona przez rynek. Główny ruch rozpocznie się po publikacji S-1 OpenAI (oczekiwana za 1-2 tygodnie). Stopień pewności – średni (60%). Główne ryzyko – jeśli Microsoft złoży niespodziewane oświadczenie o zmniejszeniu udziału w OpenAI przed IPO, co może obniżyć akcje MSFT o 5-7% w jeden dzień.
— Editorial Team
