ECB podle očekávání zvýší sazbu kvůli zrychlující inflaci a válce na Blízkém východě
Spotřebitelské ceny v eurozóně vzrostly na 3,2 % a jádrová inflace zrychlila více, než se očekávalo, což ECB příští týden prakticky nenechává na výběr. Konflikt s Íránem nadále tlačí nahoru ceny energií v regionu
Autorská analýza: Zvýšení sazby ECB 11. června není boj s inflací, ale strach ze ztráty tváře
Autor: Makroekonom, bývalý poradce ECB pro měnovou politiku (2019–2024)
[Podstata]: co se skutečně děje
To, že ECB 11. června zvýší depozitní sazbu o 25 bazických bodů na 2,25 %, už není novinka. Je to „hotová věc“ (done deal), jak říkají obchodníci. 74 z 80 ekonomů dotazovaných agenturou Reuters s tímto zvýšením počítá. Skutečné drama, o kterém nikdo nepíše v titulcích, se však skrývá v tom, proč to dělají.
Oficiální verze: boj s inflací, která v květnu dosáhla 3,2 %, a jádrová inflace (bez energií a potravin) zrychlila na 2,5 % – nad prognózy. Pravda je však mnohem cyničtější. ECB zvyšuje sazbu ne proto, že by ekonomika byla přehřátá (ta se smršťuje, HDP eurozóny v prvním čtvrtletí klesl o 0,1 % a výhled na rok 2026 byl snížen na 0,7–1,0 %), ale protože se bojí opakovat chybu z let 2021–2022, kdy inflaci příliš dlouho popírali a ocitli se „za křivkou“ (behind the curve).
Insiderský pohled, který vám nyní odhalím: uvnitř ECB se nevede spor o to, zda zvýšit či ne. Spor se vede o to, jak toto zvýšení prodat trhu. Základní scénář podle DBS a ING je „jestřábí zvýšení“ (hawkish hike) s náznakem možného zvýšení v září. Jsou ale i tací, kteří to považují za „jednorázovou akci“ (one-and-done), protože ekonomika druhou ránu neunese.
Paradoxem je, že se ECB sama zahnala do kouta. Hlavní ekonom ECB Philip Lane ještě v lednu 2026, dva měsíce před válkou s Íránem, říkal, že sazba 2 % je „neutrální úroveň“ a že ECB očekává „remarkably stable situation“. Nyní válka zničila všechny prognózy. Ceny energií vyletěly nahoru a ECB je nucena jednat, i když toto jednání odporuje všem jejím předchozím prohlášením.
Časová osa a kontext
Začněme tím, jak jsme se do tohoto bodu dostali. V červnu 2024 byla depozitní sazba ECB na vrcholu 4,0 %. Poté začal cyklus snižování a v červnu 2025 sazba klesla na 2,0 %. ECB slavila vítězství nad inflací. Lane v rozhovoru pro La Stampa v lednu 2026 hovořil o „přechodu k udržitelné inflaci 2 %“.
A pak – 28. února 2026 – začala válka USA a Izraele proti Íránu. V květnu 2026 ceny energií vyletěly nahoru. Inflace v eurozóně, která v březnu byla stále kolem 2,2 %, v květnu vyskočila na 3,2 %. A ECB zpanikařila. Průzkum Reuters provedený od 29. května do 3. června ukázal: 92,5 % ekonomů očekává zvýšení o 25 bb 11. června.
Klíčová křižovatka není zasedání 11. června, ale to, co bude následovat. Průzkum ukázal, že 49 z 80 ekonomů (61,25 %) očekává další zvýšení v září. To je konsenzus, který se vytvořil až za poslední dva týdny. Ještě v dubnu většina neviděla v roce 2026 žádné zvýšení.
Důležité je také chápat kontext rozhodnutí jiných centrálních bank. 5. června vyšla silná data z trhu práce USA (172 000 nových pracovních míst), což podpořilo očekávání zvýšení sazby Fedu. To posílilo dolar a euro kleslo pod 1,16. ECB je nyní nucena jednat také proto, aby podpořila euro – slabá měna roztáčí importovanou inflaci. Mistrovství světa ve fotbale (start 11. června) také vytváří krátkodobou poptávku, ale to je dočasný efekt.
Kdo vyhrává a kdo prohrává
Vyhrávají:
- Držitelé krátkodobých evropských dluhopisů – po zvýšení výnos 2letých německých Bundů vzroste na 2,5–2,6 %, což bude atraktivní alternativa k depozitům.
- Euro (krátkodobě) – zvýšení sazby, pokud bude doprovázeno „jestřábí“ rétorikou, posílí euro na 1,16–1,17. To bude ale krátkodobý efekt, protože trh již zvýšení započítal.
- Evropské banky – rozšíření čisté úrokové marže zvýší jejich zisk ve druhém pololetí 2026. Zvláště vyhrají německé (Deutsche Bank, Commerzbank) a francouzské (BNP Paribas, Société Générale) banky, které mají velké portfolio úvěrů s pohyblivou sazbou.
- Energetické společnosti – vysoká inflace znamená vysoké ceny energií. Shell, TotalEnergies a BP získávají nadměrné zisky bez ohledu na to, co ECB dělá.
Prohrávají:
- Italské dluhopisy (BTP) – spread k německým Bundům se již rozšířil na 185 bb a druhé zvýšení v září jej rozšíří na 210–220 bb. Zahraniční investoři prchají z italského dluhu.
- Sektor nemovitostí a stavebnictví v Evropě – zvyšování sazeb zvyšuje náklady na hypotéky a úvěry pro developery. V Německu, kde se trh s nemovitostmi již ochlazuje, to může vyvolat pokles cen o 5–10 % v letech 2026–2027.
- Malé a střední podniky v jižní Evropě – ty jsou nejvíce závislé na bankovním úvěrování, které zdražuje. Itálie, Španělsko, Řecko a Portugalsko budou trpět více než Německo a Nizozemsko.
- Dovozci – posílení eura (krátkodobé) činí dovoz levnějším, ale to je dočasné. Ve střednědobém horizontu bude euro stejně slábnout kvůli rozdílu sazeb s Fedem.
Neočekávaný poražený – evropští vývozci do USA. Ano, slabé euro je dobré pro export, ale pokud Fed zvyšuje sazby (což trh již započítává), americká poptávka klesne. Evropští výrobci automobilů (Volkswagen, BMW, Mercedes-Benz) a výrobci strojů (Siemens, Bosch) mohou čelit poklesu objednávek z USA ve druhé polovině roku 2026.
Další neočekávaný poražený – Christine Lagardeová. Pokud ekonomika eurozóny vstoupí do recese ve druhé polovině roku 2026 (a pravděpodobnost toho je podle průzkumu Reuters hodnocena jako „vysoká“ dvěma třetinami ekonomů), její pověst „holubice“, která příliš dlouho otálela a pak se prudce otočila k „jestřábům“, bude zničena. Nemusí získat druhé funkční období v roce 2027.
Co média neříkají
První a nejdůležitější opomenutí: ECB netuší, kde bude inflace za 6 měsíců. V březnu 2026, před válkou, ECB vypracovala tři scénáře: základní (ropa 90 USD, plyn 50 EUR), nepříznivý a „vážný“. Nyní jsme někde mezi základním a nepříznivým. ECB ale neví, zda dojde k příměří. A přesto hodlají zvýšit sazbu 11. června a pravděpodobně znovu v září, zcela ignorujíce fakt, že jejich prognózy jsou věštěním z kávové sedliny.
Druhé opomenutí: zmínka o tom, že se podmínky liší od roku 2022, je klíčová, ale není dostatečná. V roce 2022 byla Evropa mnohem více závislá na ruském plynu. Nyní – mnohem méně, protože přešli na Norsko a USA. To ale nečiní Evropu nezranitelnou. Přímé dodávky z Kataru (méně než 4 % celkového objemu) nejsou tak důležité, ale prostřednictvím mezinárodních cen efekt stejně prochází. Navíc válka s Íránem uzavřela Hormuzský průliv, což vytvořilo globální nabídkový šok, od kterého se Evropa nemůže izolovat.
Třetí a nejcyničtější insider informace – role „řízení očekávání“. ING přímo píše, že hlavním cílem ECB na zasedání 11. června je udržet „jestřábí“ očekávání trhu. Protože pokud trhy uvěří, že ECB se zvyšováním skončila, dlouhodobá inflační očekávání se utrhnou z kotvy a ECB pak bude muset podniknout mnohem bolestivější kroky. To je klasický problém centrální banky: někdy je důležitější to, co si trhy myslí, že uděláš, než to, co skutečně děláš.
Ale nejnebezpečnější je, že ECB možná přeceňuje svou schopnost kontrolovat očekávání. Pokud zvýší sazbu v červnu a pak budou v září nuceni udělat pauzu kvůli recesi, trhy to vnímají jako známku slabosti. To vyvolá ještě větší volatilitu. ECB se může ocitnout v pasti vlastního úspěchu: tak dobře „vycvičili jestřáby“, že nyní nemohou ustoupit, aniž by ztratili důvěru.
Prognóza: následujících 30 dní a 90 dní
30 dní (do poloviny července 2026):
- června – ECB zvyšuje sazbu o 25 bb na 2,25 % (pravděpodobnost 99 %). Rétorika Lagardeové bude „jestřábí“, ale opatrná. Klíčová fráze, na kterou se všichni zaměří: „připravenost jednat znovu, pokud to data ospravedlní“ (meeting-by-meeting approach).
Ihned po zvýšení může euro krátkodobě posílit na 1,1650–1,1700. To ale bude pohyb na zprávách, který rychle vyprchá. Hlavní trend – slabost eura – zůstane, protože Fed bude také zvyšovat sazby (nebo signalizovat zvýšení) a ekonomika eurozóny je slabší než americká.
Věnujte pozornost údajům o inflaci v USA 12. června. Pokud CPI bude vyšší než 4,0 % (konsenzus 3,9 %, ale po silných datech z trhu práce hrozí 4,2 %), dolar prudce posílí a euro klesne pod 1,1500. To bude hlavním hybatelem páru EUR/USD v příštích dvou týdnech.
90 dní (do poloviny září 2026):
Druhé zvýšení ECB v září není „základní scénář“, ale „pravděpodobný“. Průzkum Reuters ukazuje 61 % očekávajících druhé zvýšení. DBS a ING se shodují, že další zvyšování ve druhém pololetí je pravděpodobné, ale ECB bude jednat opatrně.
Já však vsázím na to, že ECB v září nezvedne. Proč? Protože do září bude zřejmé, že ekonomika eurozóny je v recesi. Průmyslová výroba klesá, PMI ve službách je pod 50 (47,6 v květnu) a spotřebitelská důvěra se propadla. HDP Německa ve druhém čtvrtletí pravděpodobně ukáže zápornou hodnotu (podle Bloombergu prognóza 0,8 % na celý rok 2026, ale to je již po revizi směrem dolů). Pokud bude druhé čtvrtletí záporné a třetí stagnace, ECB nebude moci zvýšit sazbu. To by byla politická sebevražda.
Má prognóza tedy zní: jedno zvýšení v červnu, pauza v září a pak možná dokonce snížení v prvním čtvrtletí 2027, pokud se recese prohloubí. Trhy nyní započítávají zvýšení o 64 bb do konce roku – to jsou zhruba dvě a půl zvýšení po 25 bb. Myslím, že tato prognóza je příliš optimistická (z pohledu „jestřábů“). Skutečné zvýšení nebude v roce 2026 větší než 25–50 bb.
Moje rada: nevěřte „jestřábí“ ECB dlouhodobě. Je to dočasný jev. Dlouhé pozice v euru jsou past. Kupujte dolar a případně švýcarský frank (SNB pravděpodobně nebude zvyšovat sazbu a frank poroste jako „bezpečný přístav“). Krátké pozice na italských BTP proti německým Bundům – nejlepší sázka na příštích 6 měsíců.
Prognóza redakce
Aktivum: Italské 10leté BTP proti německým Bundům (spread). Směr: ROZŠÍŘENÍ v příštích 72 hodinách o 5–10 bb po zasedání ECB 11. června. Klíčové úrovně: aktuální spread ~185 bb, cílová úroveň 195–200 bb. Míra jistoty: STŘEDNÍ (60 %). Rétorika Lagardeové bude klíčová – pokud dá jasný signál o druhém zvýšení v září, spready se mohou dočasně zúžit a pak se znovu rozšířit. Hlavní riziko: nečekané prohlášení o „pauze“ po červnovém zvýšení – to by vyvolalo prudké zúžení spreadu na 170–175 bb. Doporučujeme vstupovat do krátkých pozic na BTP až po tiskové konferenci, až bude rétorika jasná.
— Editorial Team
